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2018年3月22日

呂梓毅 沿圖論勢

港銀或年中開始加息

本文見報時,美國聯儲局已有議息結果。加息沒有太大懸念,惟今年餘下的時間應如何走下去,全年加息3次?4次或以上?相信在議息聲明或/及聯儲局主席鮑威爾上任後的首次新聞發布會上可找到一些啟示。

無論如何,正如去年底本欄的分析,筆者依然維持今年聯儲局加息幅度達4次或以上;並預期香港銀行最快於6月中首次調升利率(最優惠利率),且美電滙價將很可能較長時間貼近弱方兌換保證徘徊,成為新常態。

執筆時聯儲局正進行一連兩天議息會議,議息結果預計在本港時間周四凌晨2時公布。換言之,本文見報時,聯儲局已公布議息決定。根據CME聯邦基金利率期貨顯示,市場預計加息的機率高達94.4%,意味市場對聯儲局是次議息會議採取加息行動已沒有太大懸念。

聯儲局料加息4次或以上

問題是,餘下的時間又如何呢?加息步伐會否加快,令全年加息幅度高於目前市場預期的75個基點呢?

根據CME相同數據,目前市場預期全年加息幅度達100個基點或以上的機率不足四成【圖1】。儘管如此,筆者依然忠於本欄去年底的分析,預計今年全年聯儲局加息幅度可達4次或以上(假設每次加息四分一厘);其中兩項主因包括:

一、經濟數據勢頭依然保持強勁。其實不用筆者列舉數據,讀者也可以發現或感受到,至今美國經濟增長勢頭依然強勁,更何況稍後美國還會推出減稅措施。在需求拉動物價上升壓力下,反映物價表現的多項數據,近月來亦呈現趨升。事實上,顯示美國通脹數據表現與市場預期落差的「花旗美國通脹驚喜指數」,於2月飆升至0.52點,創10個月以來高位,反映近月來美國公布的通脹數據持續優於預期,即通脹表現不斷有升溫跡象。

正如以往本欄指出,從歷年美國名義GDP增長,與美國核心消費物價指數(滯後6個季度)有甚高密切性【圖2】。由於美國經濟於2016年中左右已回復較快速增長(見短周期底部),預計今年開始(即6個季度後)美國將逐步顯現物價趨升的壓力。現時密歇根大學對未來12個月通脹預期中位數調查顯示,最新數字已抽升至2.9%,創2015年3月以來高位。

其次,油價走勢維持堅挺。今年初油價每桶高見66.7美元,雖然隨後出現調整,惟近日已再次回升至63美元之上。從技術走勢角度看,油價近日已再次向上突破小型對稱三角形鞏固形態,短期走勢料會再次轉強。今年上升目標繼續維持看76.5美元(見2017年12月7日本欄)。正如以往分析指出,油價上升是牽動環球通脹回升的主要原因之一。

根據歷年數據顯示,油價的按年變速與「花旗環球通脹驚喜指數」大致呈亦步亦趨【圖3】。若今年的油價一如之前的推測,稍後時間見每桶76.5美元,油價的按年變速將進一步攀升,並進而扯高環球、包括美國通脹。

基於以上兩項因素,預期聯儲局今年加息步伐進一步加快的機會頗高;筆者依然維持去年底的看法,今年聯儲局預料加息4次或以上(每次25個基點),把目標聯邦基金利率推升至2.25%至2.5%之間或更高。

那麼,香港的情況又如何呢?

首先,自2015年底聯儲局開始啟動加息,迄今(議息前)已先後加息5次,累加125個基點,惟本港銀行至今絲毫不動,沒有跟隨聯儲局把最優惠利率作任何調升。背後的主要因由相信大家早已耳熟能詳,就是香港流動性過分寬鬆所致。究竟香港的「水浸」情況有多嚴重?從香港貨幣基礎或可找到端倪。

港滙貼近弱方兌換成新常態

從【圖4】可見,香港貨幣基礎自2008年第四季開始,隨着聯儲局實施量寬(QE)後開始顯著抽升,迄今已飆升達4.2倍,至約2184億美元。倘若沒有金融海嘯和量寬,以2002年至2008年中貨幣基礎增長速度推算,目前的水平應約為640億美元左右,較現水平低約1500億美元。

換言之,自2008年金融海嘯至今,流入香港的資金約達1500億美元,這與財政司司長於今年初與傳媒談話時表示流入資金約有1300億至1400億美元接近。

當然,銀行遲遲沒有跟隨聯儲局加息的另一個因由,筆者相信是香港銀行近年來在貸款業務(尤其按揭貸款)上利息的釐定,出現結構性轉變;即由以往主要參考最優惠利率(prime rate),轉為同業拆息(HIBOR)所致(詳見2017年9月28日本欄)。

由於香港銀行一直沒有跟隨聯儲局加息,令美元與港元的息差不斷拉闊,至今兩地息差已拉闊至接近120個基點(1.2%),直接觸動市場過去一年來出現不少套息活動,並推動美電滙價節節上升【圖5】。昨天美電已飆升7.846之上,創2005年雙向兌換保證改革以來新高。

目前市場正「等候金管局發落」,待美電觸發7.85弱方兌換保證後,逐步承接港元沽盤(即變相抽走港元資金),引導港息回升。至於香港銀行加息的時機方面,很大程度視乎金管局在弱方兌換保證承接港元(即抽資)的速度,但這卻要看市場資金流出香港的情況。

不過,若一個月港元同業拆息往後愈長時間穩定地保持在約0.8%水平之上(不要像去年底因為跨年錢因素,令拆息短暫抽升),銀行(按揭)貸款組合便有愈多貸款觸及利率上限,息率轉為參考最優惠利率,屆時銀行加息的誘因便愈大(見2017年9月28日本欄);而時間相信在今年中左右。

不過,由於流入香港的資金實在龐大,預料港滙較長時間貼近弱方兌換保證位置,並將會成為未來一段較長時間的新常態。

信報投資研究部

 

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