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2018年2月10日

林昱鈞 市場御言

蝴蝶效應 傳播恐慌

自從早前美國就業數據提高美國聯儲局加息預期後,美國10年期國債收益率兩度突破2.85厘關口,觸發市場拋售風險資產。利率上升觸及臨界點,令市場大幅波動。面對波動率可能帶來的蝴蝶效應,投資者應該如何應對?

與過往美股回調有所不同,今次央行官員並未出口術安撫市場氣氛,反而認同股市波動是有道理的。聯儲局官員杜德利日前接受彭博訪問時表示,「到目前為止,我認為這是小意思,當今股市小幅下滑對經濟前景可以說幾乎沒有任何影響」,一改過往的口風。其他聯儲局官員亦發表相似言論,持續多年的「央行認沽期權」貌似已經失去蹤影。

「央媽的愛」被恐慌的投資者忽略。投資者只看到官員評論通脹上升導致加快加息的一面,而忽略經濟增長穩健的一面。如果美國經濟增長的速度高於通脹上升的速度,則基本面毋須過慮。不過,短期而言,市場對通脹預期仍然會主宰投資氣氛,投資者亦須關注新任聯儲局主席的發言取向。

本輪股票回調最明顯的特徵在於跌勢劇烈,波動率顯著上升。失去央媽的認沽期權後,波動率超出過去數年的正常範圍,程式化交易和系統交易策略加劇波動率帶來的蝴蝶效應。近年來,不少大資產組合將波動率產品視為投資類別的一員,當作分散風險或爭取回報之用。由於波動率產品每日的上落與普通資產有所不同,並不符合正態分布。當過多零售投資者以普通資產的止損位賣出波動率產品時,波動率產品下跌速度就會愈來愈快。

上調波動率觸發賣盤

機構投資者系統構建投資組合的方式亦加大本輪調整的速度。過去一年,風險資產的波動率遠遠低於歷史平均值。若以去年的歷史波動率數據作為設置參數,目前便會低估市場波動率。如果機構投資者上調波動率,就會觸發賣盤,進而引起新一輪拋售,導致市場波動率上升,形成一個類似熔斷機制傳播恐慌情緒的蝴蝶效應。

從目前來看,波動率的蝴蝶效應不會導致市場出現系統性風險。一方面,經濟基本面向好,還沒有出現金融市場風險影響企業資本開支或消費的層面。即使出現經濟問題,央行也會出手相助。另一方面,央行資產負債表規模仍然龐大,金融機構亦需要配置資產。當資產收益風險比回落至風險偏好之上,這些資金就會重新入市配置。

這種情景和兩年前A股熔斷後政府穩定信心有所類似,機構資金仍有配置的需求。不過,機構投資者的風險偏好會大幅下降,追逐具有穩定利潤增長及估值具備吸引力的資產。無法提供增長、僅僅只有預期的企業,將會失去資金的青睞。

作者為御峰理財研究部分析師

 

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