2017年8月25日
港股業績期已過大半,企業盈利普遍不俗,假若平均盈利增長約15%,港股現在約12倍市盈率,以PEG看(Price to Earnings/Growth Rate),豈不是有近25%潛在升幅?
這令筆者想起10年前,港股如內銀、內房、電訊等,盈利增長幾近三成,其時便有一種聲音說因為中國增長強勁,即使30倍市盈率也不貴。但港股市盈率最終沒升至30倍,而是升至約20倍後便掉頭,並在翌年爆發金融海嘯。30%增長但市盈率卻沒有30倍,這是為何?
投資神話終有破滅一天
股市估值不只有關個股,同樣也有關宏觀因素,盈利增速不一定是遞進的,它會隨宏觀環境而不斷改變。任憑其時中國經濟有多強,金融海嘯一爆發,所有企業都會受到影響,與美國相關的出口、工業、航運股固然也受到衝擊。金融海嘯推倒股市,零售和地產都不會暢旺,最後到與經濟及股市息息相關的內銀、內險也被波及。到公布2008年業績時,企業盈利便紛紛倒退。
現時最大的宏觀風險當然是美國聯儲局會否啟動縮減資產負債表,以及央行們會否收水過急。此外,美國總統特朗普會否再有驚人之舉,也會左右股市去向。
美國政經愈混亂,美元滙價大概便會愈弱,「股神」畢非德2002年後大舉投資亞洲市場,你認為背後沒有考慮弱美元因素?
其次,投資者特別容易受短期記憶影響,認為過去如此,將來也定必如此。金融海嘯前幾年,中國成為全球工廠,內地企業盈利連年遞升,人們當然以為派對永不會完結。然而,再厲害的投資主題,始終會有完結的一天。
金融海嘯爆發後,科網股的盈利近乎年年增長,增速也從20%、30%,加快至現在的60%、70%。科網故事大概離完結仍遠,惟增速短期會否已見頂?
人工智能需要時間才能為盈利帶來貢獻,網購進入新鮮食品領域,補貼和物流成本亦會增加。智能手機大浪接近完結,無人車更要3、4年後才會大量普及,估計只有雲端才能繼續保持高增長。整體而言,應該是舊業務增長已近頂峰,新業務仍在培育中。
資產質素比估值更重要
PEG固然是估值方法之一,但參照不同估值方法才能看得更清。2007年內銀、內房的PEG不高,市賬率卻全都在1倍以上,較國際同業高出許多。其時市場解釋,是內地經濟潛力巨大,投資者願意給予較高溢價。不過,貴便是貴,高增長一去,高估值便馬上不見。市場人士說變臉就變臉。
目前內銀、內房以PEG來看或許不貴,惟已不能用市賬率來看,甚至不能用數字來看,因為已沒有人能對經濟前景作肯定的判斷。內房上半年業績很好,但在政府調控樓市下,又有沒有人敢保證未來一、兩年新屋銷售還是這麼好?
經濟復甦有助內銀呆壞賬比率下降,又有沒有人知道真正的呆壞賬比率是多少,以及經濟反彈能否繼續?內銀現在市賬率約0.9倍,數字上當然不貴。不過,呆壞賬真實水平到底是多少?投資者千萬不要貪平,因為買便宜貨可以讓你更窮,資產質素較估值是平是貴反而更重要。投資是藝術而不是科學,企業盈利和股份估值只會同向,而不會百分百一樣。盈利增速遇上估值不平,股市還會否上升,便要看盈利增長會否加快。會的,估值還有上調條件;不會的話,風險與回報比率大約已不成比例。
(編者按:郝承林最新著作《致富新世代2──科網君臨天下》現已發售)
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