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2017年8月24日

盧志威 鴻鵠財誌

軟銀基金利己不利人?

日本股市表現差勁,可能跟財經界開始覺得日本央行的買入ETF計劃過火有關,以最高市值的UNIQLO為例,日央行擁有13%的持股,但如繼續買下去,到了明年75%的流動股在政府手中,3年之後更完全沒有流通股,嚴重影響流動性。

如果按照今年的買債步伐,今年9月時日央行的持股量已多於外資,就連原本支持計劃的日本交易所CEO Akira Kiyota也開始有微言,認為每年6萬億日圓的買股計劃,令波動性偏低,影響成交量。

日政府QE癮難甩

目前市場認為日央行的買股、買債計劃不會更改,Bridgewater去年發表報告指,日本使用量化寬鬆,如果打算堅持下去,假設買入50%的國債,大約兩三年內會陷入無債可買,數數手指已過一年,都是時候開始討論一兩年後,究竟是再加碼量寬,還是買到極限,不得不停止。

如此龐大的資產如果在市場沽售,可能用十年時間也做不完,所以肯定不會直接撤退,美國目前正在討論收水縮表,歐央行也在躍躍欲試,本周五就會知道傑克森霍爾(Jackson Hole)央行年會有冇新消息公布,這種情況下日央行遲早要表態,幾個實行量寬的國家,以日本最麻煩,本身債務/GDP比率高,經濟若失去QE,立時急墜,通脹又永遠谷不起,這種情況下其他國家開始縮表,日圓和日股很快會有新方向。

日本股市的問題在於科技含量不足,近年表現最優異的可算軟銀(SoftBank),因為軟銀自從買中阿里巴巴後,市場對其投資科技企業有信心,於是乘勢推出軟銀Vision Fund,專門買入未上市的科技企業,軟銀的角色變為基金管理公司,可以視之為KKR、Blackstone之類的私募投資公司。

但是軟銀近日也被投資名家Howard Marks指摘,即使軟銀再有眼光,是不是可重演阿里巴巴的神話?1000億美元是否找到足夠好的項目?而且股權、債權的混合等於要先用62%的錢以7%利率買債,然後才把38%的錢投入股權,而軟銀自己的280億美元會全數投入股權,所以當軟銀Vision Fund運作,軟銀只須出280億美元,就得到50%的股權,而計及各種費用及利息後,整個基金的60%至70%收益會直入軟銀28%資金的口袋。

上唔到巿渣都冇

外部投資者一開始已處於不利位置,但這項財技的厲害之處是,銷售時可直接跟投資者說,62%的資金取得7%回報,就可以去博企業上市後估值的提升,博不到就收息了事,在這個利息為王的時代,十分有吸引力。問題是科網企業大起大落,通常要一鼓作氣谷到上市,然後投資者部署散水,如中途撻Q上市失敗,由於多數無盈利、純燒錢,最後必定無影,所以用股權去博上升空間才合理。

7%借錢表面上吸引,但這種結構限制潛在升幅,順風順水還可以,一旦逆轉又走不到,實屬很危險的事,所以軟銀Vision Fund除了軟銀有着數之外,外部投資者未見官就先打三百大板。

作者為烏托邦資產管理合夥人

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