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2017年8月4日

畢老林 投資者日記

爆起上嚟一鑊熟

8月3日,周四。史上任期最長的聯儲局前主席格林斯平,近日圍繞債市泡沫發出警告,揚言爆親一鑊熟,股市遭殃不在話下,所有資產市場都會受到牽連。格老年過90,思路清晰如舊,卻偏偏忘了一件事:他不是早就說過,泡沫必須爆了之後方能確認是泡沫嗎?按此邏輯,他老人家何以先天下之憂而憂,一反常態變身「泡沫專家」?

格林斯平出掌聯儲局時,最耍家的是以一個泡沫冚另一個泡沫,科網爆煲谷起樓市,外圍告急(亞洲、俄羅斯)就大手減息,Greenspan Put出完一次又一次。

股貴債更貴

作為以積極貨幣政策調控市場的決策者、大行家,在位時的格老當然明係泡沫都唔認,爆咗大不了製造另一個泡沫,等到要一次過埋數,佢老人家早已玩夠退休了。

不在其位的格林斯平「轉性」,唔單止冇逃避泡沫,仲慌死你驚錯隔籬,講到明真正泡沫在債市而非股市,爆起上嚟無處逃生!

格老雖有點一時唔偷雞做保長,但他的警告不失為探討今時今日投資風險的基礎。

格老所以認為真正泡沫在債不在股,非因他否定美股估值偏高,而是美國實質(real,經通脹調整)長期利率與股市盈利收益率(earnings yield,簡單說就是市盈率〔P⁄E〕的反向,以百分率顯示,數值愈高估值愈吸引)差距愈拉愈遠。換句話說,在格林斯平眼中,目前約4.7%的標普500指數盈利收益率,獨立地看並不吸引,但與只有0.47%的美國10年期實質國債孳息(名義孳息減去通脹率)相比,美股便一下子變得不貴了。按照這種思維,華爾街屢創新高、美股市盈率遠超歷史均值,都是合理和可以接受的,皆因股貴債更貴。

美國實質長期利率是否真的很低,得看市場對通脹有怎麼樣的預期。10年期實質債息0.47%看似很低,但畢竟仍處於正數,即回報足夠跑贏通脹。央行出盡「洪荒之力」仍未能令通脹達到2%目標,除非市場基於某些原因對通脹的預期驟變,否則債市泡沫是不會說爆便爆的。

投資者去年所以爭相「貼錢買債」,全球孳息率陷入負數的國債多達13萬億美元,非因此輩樂善好施抵得諗,而是市場信通縮多過信通脹,只要「貼出去」的本金損失可以從物價下跌中「超額收回」,那便各取所需除笨有精了。當然,不能排除部分買家債當股炒,一心在二手市場貴買貴賣,惟總的來說,決定債市表現的仍是通脹預期。

瞌埋眼買

今年歐美債息升番唔少,主要由於市場對通縮憂慮大大紓緩,繼續持有負息債券等於年年跑輸通脹,諗過度過後,不少人就會改變主意。假如通脹上番去三四個巴仙,債市想唔爆煲都難,但幾時發生冇人知。此所以,格林斯平好縮骨,只提出泡沫警告,至於債市個煲幾時爆,知嘅唔該單聲。

格老雖然講咗等如冇講,但唔代表他的說話沒有啟發性。對老畢而言,其中一個takeaway是:只要有債市咁大個泡沫棟喺度,股市P⁄E再高都可以唔係泡沫,香港樓價再貴都不是問題,而任何有息的東西,投資者都會瞌埋眼買。

就在格林斯平開腔兩天後,伊拉克政府發行了總值10億美元的5年期債券,錄得7倍超額認購,最終以6.75%孳息率定價。今年較早時,該國亦曾發行債券,但有美國政府擔保,這次卻沒有山姆大叔作後盾。即使如此,市場對伊拉克10年來首次以主權國名義發債,反應依然熱烈。

死得人多

阿根廷早前成功發行百年國債,歐洲「病夫」希臘也剛剛重返債市,惟阿根廷、希臘無論多不可靠,兩國至少不像伊拉克那樣處於內戰狀態。每年6.75%回報是否足夠抵消血本無歸的風險,伊拉克債券買家真係計清計楚?

香港人唔會買伊拉克、希臘國債,但你敢肯定自己沒有因驚執輸而無視風險,不理什麼資產貴貴都買?債市個煲一爆,死得人多矣。

 

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