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2017年7月28日

羅家聰 一名經人

港股對照三小龍 未來數年橫行局

港股突破26000點後,市場始現牛三說,看三四萬點。敝欄早指28000點可見,但再上轉字頭則難。參考2007年模式,港股在23600點要先挫至19400點或即近兩成,才發力飆上近32000點或逾六成完成牛市。在調整前兩年即2005年中至2007年中,港股呈浪急一浪、愈升愈快格局;10年後的2015年中至2017年中,港股既無像樣調整(遑論近兩成)亦無浪急一浪。牛三應有的氣氛在本港樓市就見,在港股則不多覺。

放長線看,其實股市不是必然不退則進,跌完幾浪便升幾浪。歐美雖然多屬此類,但在其他市場則不然;即使美股也曾在七十年代經歷過十多年長期上落格局。今次,我們比較本港與另外三小龍股市、經濟,並即將見到不同時段的四地其實何其相似。

先與台灣比較。台股模式與日股頗似:在八十年代飆升過後,1990年泡沫爆破,橫行至今。以為港股大不同嗎?將港股與領先7年半(一牛熊周期長度)的台股比較,即見兩者走勢相似【圖1】。如是者,港股歷來的最牛日子只是延後7年於九十年代,而對應台股在1990年泡沫爆破的,正是港股在1997年的熊市,此後至今呈長期上落。依圖台股所預示,港股未來7年許將在兩三萬點之間上落,吻合二次方對數通道。

這是偶然還是有解呢?只要將同等時距的兩地實質經濟增長比較,即見是有解的:以同一把尺量度增長(只有一條縱軸),本港經濟增長趨勢確走在7年前的台灣軌跡上【圖2】。這種增長趨跌的現象其實舉世皆然,分別之一在於什麼時間跌至哪個水平,而分別之二則在於長線平均跌速。驟眼所見,兩地增長的長線平均跌速並不相差很遠,或許本港跌得稍快。由此看來,港股走勢不應該比台股所預示的長期橫行軌跡為高。

縱上三字頭 亦難企得久

南韓與本港比較方面,時差稍為縮窄至前後5年半。兩地股市的相似度不及台股,尤短線稍遜,但長線走勢還好【圖3】。依此所料,港股未來數年的走勢其實也是橫行,只是靠近兩三萬點間的通道上限。基於台、韓這兩市場的預示,港股皆難突破字頭。

至於股市相似背後的基本因素,同樣是經濟增長的相似所致【圖4】。驟眼所見,本港也較5年半前的南韓增長稍低,儘管近年有所趨同。其實這三地的增長階段有別,可從GDP裏的投資佔比變化見蛛絲馬跡:台灣的投資佔GDP在八十年代初起回落,南韓亦差不多同時跌,而本港則遲於八十年代中起回落。這吻合整體增長跌的時間。

最後比較星洲與本港。兩地素來被視為直接競爭的城市,比較之下亦見股市甚似,沒有時差【圖5】。不過,論股市升速,則本港快於星洲:只要比較左右二軸比例即見,星洲股市10倍翻時,港股已是40倍翻了。這情況與台或韓股相反,重溫圖1和圖3,可見當台或韓股10倍翻時,港股只是七八倍翻。至於原因則或未必關宏觀因素的事,可能是股市微觀因素如股份構成有異所致。宏觀因素所控制的是不同年代的相對速度。

照樣比較兩地的經濟增長,同樣可見長線走勢極近,但短線也偶有出入【圖6】。譬如在1987至1996的10年間,星洲增長明顯高於本港,故1990年前後的星洲股市亦「對應跑贏」港股(重溫圖5);2010年至2013年也見類似現象,此乃經濟解釋股市。

今文比較了三小龍與本港的股市和經濟,只要找對階段,其實四地之間很相似的。固然,不排除四地股市也如七十年代的美股般,經歷多年橫行後再走出單邊長升市,但這並非必然。股市長升背後多有遠因,譬如工業革命,又如戰後重建,或如大緩和。如果下一個長升的遠因是人工智能,那港股有份升嗎?港股當中有幾多高智能股份?

沒有這些長線利好因素,縱谷得上三字頭亦企不得久,管他牛二、牛三定牛四。

交通銀行(香港分行)環球金融市場部

 

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