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2017年6月23日

杜嘯鴻 期權教室

VHSI再試底 恒指高處未算高

本欄對美股的恐慌指數(VIX)與港股的恒指波幅指數(VHSI)已數次作出評論,所以對該指數的來源與作用在此不贅。市場稱此為恐懼指標(Fear Gauge),應該與市場呈反向。

恒指波幅指數面世以來的歷史最低點是2014年6月的11.27,3年後的6月,也就是今年6月9日出現了次低點11.32,前者是用10個月的時間迎來2015年4月的「大時代」,恒指從2014年6月收市23190點計,升至28588點,創2008年金融海嘯後的新高點,隨後大幅回落,一舉跌穿23190點,去年2月低見18278點,10個月跌幅過萬點!

波幅指數主要反映藍籌

如何解釋恒指從波幅指數的歷史低位開始上升,10個月升至新高點的現象呢?若用傳統經濟學,以企業盈利為核心的觀點分析,深挖細掘,說不定也可以找到某種線性的經濟理論,說明如此巨大的波幅;但若用這些理論去解釋隨後8個月的巨型跌幅,估計又會有些牽強。

恒指波幅指數是以期權成交計算而來的,期權買賣大多涉及藍籌股,所以VHSI只能看出市場人士對藍籌大盤的觀點,但不包括眾多二三線股。藍籌升,小盤跌,這種現象不單近期發生在中港股市,歐美亦然。這種現象是否也在解釋,富者愈富、貧者愈貧的現象?

目前許多小企業很可能還是在作市場推廣、節省成本,希望得到政策支持等等,但大企業已經是不太注重市場推廣,反而強化研發,用產品去吸引客戶;另外就是收購合併,產生規模效應,減少競爭。這就是資本主義,結果是大企業愈做愈強,也就是資本主義的托拉斯(Trust)。

由於出現壟斷現象,藍籌的盈利不會差,股價升勢可以保持。全球市場經量化寬鬆後的資金仍然非常充裕,買藍籌也有為資金買保險的成分,市場對藍籌的胃口大增,對風險的防範當然下降,恒指波幅指數也自然走低。

看通政治勝懂經濟指標

與恒指波幅指數頗有關聯的是期權的引伸波幅,筆者最近的觀察是,主要藍籌──如騰訊(00700)或國壽(02628)等──股票期權的引伸波幅大多都是處於Smile狀態,但兩個指數期權──恒指和國指則是處於Skew狀態,這也符合了筆者在期權教室講引伸波幅的實戰運用。

因此,恒指波幅指數雖然出現次低點,筆者的觀點是:這只是代表市場對藍籌股頗具信心,但不見得有關指數可反映大市即將出現明顯回調。相反,根據過往經驗,今後的日子可能出現更大升幅,會出現恒指波幅指數與恒指波幅同步的現象,也就是大市繼續攀升,恒指波幅指數也出現升幅【圖】。這種現象出現時,大家不要感到驚訝,反而要開始做準備。

誘發大幅回調必須有觸發點。如上文提及,過往的經濟理論都是以盈利為核心,用數學原理加上線性解釋,似乎頗有精確性和可預期性,比如對經濟放緩的預期、對需求降低的預期等等。可是在當今的網絡數據時代,網絡數據的可靠性比經濟數據更強(也就是筆者《期權 Long & Short》中提到的Raw Data),導致對傳統經濟產生海量的不確定性。從近年股市走勢看,看通政治更勝看明經濟指標,懂政治比懂經濟數據更重要。對於數據,特別是經濟數據,我們要先辨真偽,再定用途,還要在預設的思維模式中運行,必須綜合運用定策略,其複雜性比我們能想像的更大。

回調觸發點 美國高危

上文提及恒指10個月萬點跌幅,本欄2015年4月的文章描述是「單日成交3000億 三天狂升3000點」,市場對那種瘋狂狀態還洋洋得意當成新常態, 誘發大跌屬必然!當然,那也是機會主義者的獲利機會。但筆者相信,今時今日的市場會更趨向理性,金融官員也不會再隨意火上澆油,但人性總是難以改變。

中國債務是許多專家學者瞄準的問題。目前內地企業債務龐大,涉及面廣,出現違約的機會當然存在,但中國債務是在中央政府、在黨的領導下統籌運作協調的,中國有非常穩定的政治及非常龐大的經濟體系,當然可以令債務風險可控,不過這也要付出相當的社會代價。

筆者是特朗普的支持者,曾經在本欄寫「繼續 Long Call特朗普」的文章,但見特朗普成為總統後,雖然經濟愈走愈靚,但其言行實在過於任性,逐漸有令人討厭的感覺。美國是非常民主的國家,出現政治風波是家常便飯,美國社會是習慣了這種現象。所以,他的任性作風蔓延,出現政治風波的機會非常高,從而導致美股出現明顯回調。因此,最有機會出現誘發回調觸發點還在美國。

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