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2017年4月12日

畢老林 投資者日記

大魚食細魚 Market Power最重要

4月11日,周二。基金經理年復年跑輸大市,愈來愈多投資者以腳投票,棄主動取被動,索性買市不買股。「芬佬」沒有做好這份工,客戶不滿理所當然,解釋形同掩飾。然而,此輩劣績斑斑,爭唔落之餘,是否也有一些「非戰之罪」的原因?

老畢十分同意,主動型基金要一洗頹風甚難,接受形勢比人強跟大隊買市,等於投資組合與指數組成似了個八九不離十,回報雖較有「保證」,但如此一來,主動揀股云云豈非掛羊頭賣狗肉,客戶對基金收費高只會倍感厭惡。

嘥心機捱眼瞓

不向現實低頭,鍥而不捨在不同企業之間貨比三家,雖名副其實由下而上,惟買股不買市換來的若是持續跑輸指數,嘥心機捱眼瞓事小,客戶加快流失事大。

老畢最近看過一份報告,對「贏家全取」(winner takes all)在美國各行各業普遍存在,逆勢揀股冇啖好食,有了一番新的體會。該報告由美國康奈爾大學(Cornell University)、美國萊斯大學(Rice University)和加拿大約克大學(York University)三位研究員聯名發表,不乏讓人「眼界大開」的發現,對美國商業生態過去二十年來的變化尤具啟示作用。先看一些數字:

在房地產服務領域,1997年美國共有42家上市公司,最大4家佔整體營業額49%。到了2014年,同一行業只剩下20家上市公司,較1997年減逾一半;「四大」——CBRE Group、仲量聯行(Jones Lang LaSalle)、Realogy Holdings、Wyndham Worldwide——佔整體營業額大幅增至78%!

強者愈強利潤大增

另一個行業跟民生更加息息相關,那就是許多人天天都光顧的超級市場。1997年,美國共有36家上市超市,最大4家佔整體營業額剛好逾半。2014年,該領域只剩下11家上市公司,「四大」——Kroger、Supervalu、Whole Foods Market、Roundy's——佔整體營業額達89%!值得一提的是,Roundy's於報告發表後被Kroger收歸旗下,美國上市超市買少見少。房地產服務和超級市場的行業趨勢,跟美國上市公司過去二十年數目劇減近半,從7000餘家降至不足4000家完全吻合。

從盈利角度着眼,美國商業生態的轉變更值得關注。投資研究機構Leuthold的統計顯示,標普500指數中盈利能力最強的25家企業,1996年底淨利潤率(純利佔營業額百分比)中位數為21%。去年底,25家最賺錢企業的淨利潤率中位數高達39%,較1996年增長幾近一倍。

這二十年間,標普500指數所有公司的淨利潤率中位數從6.7%升至9.7%,增長雖逾四成,惟與盈利能力最強的成員比較,差別十分明顯。這25家公司來自不同行業,包括eBay、Altria、Baxter、Gilead Sciences、Corning、Visa、Mastercard、Facebook、Amgen、Biogen等。

美國上市企業二十年來大減,當中強者只有愈強,三位研究員認為可歸因於反壟斷法執行不力,大型併購削弱了市場競爭,企業盈利因而上升。在這個基礎上,三人作了一項統計,發現投資者若長短兼施,Long龍頭公司佔整體營銷持續上升的行業,同時Short龍頭公司佔整體營銷持續下降的行業,2001至2014年每年平均跑贏大市多達9個百分點!

顯而易見,美國出現的情況是大魚食細魚,競爭對手少了,個「餅」縱使沒有擴張,單憑市場份額上升,龍頭企業已能壯大營收兼強化定價能力。

投資就是如此無奈,花成擔心血刨業績做研究,效果往往比不上重錘賭一個趨勢。股市基準大都離不開以市值定權重的指數,商業世界若出現一個行業由三數家明星巨企主宰的局面,「買市」就等於押注強者愈強。

重錘賭趨勢

蘋果、Google、亞馬遜霸氣沒法檔固然有目共睹,照上述報告睇,今時今日不管投資哪個板塊,講乜都假,market power最重要。

 

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