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2017年2月24日

羅家聰 一名經人

法國求變早有跡 市場現仍太老定

近期經濟數據普遍轉好,股市亦見牛氣沖天,最壞的時刻彷彿已過。不過,且慢。查新興市場出事,有人會歸咎商品價格大瀉,但商品價格見底回升遲過新興市場,反而商品價格大瀉之際美元卻大升。故合理推斷是,全球好壞其實相當繫於美元強弱。那還有何因素進一步推升美元?美國單邊加息固是原因,但加得太慢,解釋力不足。

美元若要上升,應會跌的似乎不再是商品價格或貨幣;看來最關鍵的是歐羅怎麼行。純粹息差因素不會令歐羅跌得很多(或美元升得很多),且一定程度或應早已反映了。但若法國總統選舉選出個馬琳勒龐(Marine Le Pen)出來,而她亦如美國總統特朗普般言出必行將法債以法郎找數。這個「變相脫歐」──「脫歐羅區」,對歐羅的衝擊,肯定較當日英國公投決定脫離歐盟時大得多了。

這位極右政黨「國民陣線」主席馬琳勒龐對選民有什麼吸引力呢?相信答案跟特朗普緣何勝出、英國為何脫歐差不多。一言蔽之,就是金融海嘯前的全球一體化早已令企業強者愈強;海嘯後全球政府出手保住強企,結果是加劇懸殊,甚至到個人層面。無論企業和個人皆貧富不均下,保護主義漸見市場。何以見得個人層面也出問題?看看就業市場就知一二。從德、法以至歐洲整體失業率所見,千禧年前三者水平相若,偶有偏離亦為時不長。但海嘯後,德國顯然是救市下的大贏家,而整個歐洲近3年半來亦見顯著改善,但法國的情況卻仍不理想,未見好轉【圖1】。

貧富不均 保護主義抬頭

查按年齡層劃分的失業率所見,一如其他國家,青年失業率較其他組別高出一截;其他年齡層失業率在5%至10%橫行30年,但青年失業率卻自海嘯後「突破通道頂部」至25%【圖2】。另一明顯的觀察是,中層即25至49歲的失業率一直高於接近退休年齡的50歲或以上階層,這多少反映職場的上流性不高,愈年輕愈艱難,甚至壯年的亦如是。當社會中流砥柱亦飯碗不穩時,求變呼聲必然大了,而問題既有不均亦有整體因素。至於失業人士中,失業不逾半年的人數,多年來都穩定在200萬內;但失業期較長,尤其超過兩年的失業人士,海嘯後愈來愈多【圖3】。長期失業者充斥的社會,後果毋須多講了。

 

緣何法國失業這麼嚴重?港人有工資追不上物價之難,但在法國,情況剛剛相反。觀圖所見,自1958年有紀錄至今,法國絕大多數日子的工資增長均跑贏通脹【圖4】。尤其是海嘯後,工資增長跑贏通脹的程度更遠勝海嘯前。由此推斷,有工開的應不會投訴,只是無工開的人太多了。這跟香港剛剛相反:本港失業率很低,但工資卻多跑輸物價。

由此路進,我們不難估計到法國失業率持續高企的根本原因,很可能是最低工資。(雖然法國每周工時甚短,但最高工時應不關事,因為失業率只會因此而跌,非升。)比較最低工資的按年增幅與失業率按年變動,即見兩者呈正比關係,尤以近年更為明顯【圖5】。最低工資其實只是將不滿情緒局限於失業人士之上,在失業率低時還可,但當失業率高時,不滿情緒便難局限於極少數人。主張調高最低工資的各參選人,包括馬琳勒龐,似乎還未明白這個道理或未接受這個事實──最低工資製造多於解決問題。

上文只討論了法國人求變的遠因,至於一旦變了,對外界的最壞後果,顯然是脫歐。有幾壞呢?將Oddschecker的馬琳勒龐勝算與歐羅滙價粗略地拼圖,即見目前勝算未很高,僅三分之一(像樣的候選人亦剛好有3位)。目前歐羅滙價未算很低,3個月以來都維持在1.06水平【圖6】。然而,若馬琳勒龐真的有望勝出法國總統選舉,即勝算超過50%甚至逼近100%,歐羅將試1.04支持甚至跌穿1算。其實,若然脫歐派上台歐羅亦僅跌穿1算,也算不錯了。

勒龐倘勝出 歐羅勢穿1算

目前民調指馬琳勒龐將勝出首輪選舉但次輪敗陣。不過,游離票比例達三分之一,變數實在太大。三大候選人當中,共和黨菲永馬失前蹄,餘下兩人馬琳勒龐和獨立候選人馬克龍無論誰終勝出,都說不上是「黑天鵝」了。只是觀乎目前市場狀況,顯然對法國脫離歐羅區毫無丁點反映,這是投資界不能不防的。

交通銀行(香港分行)環球金融市場部

 

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