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2017年1月3日

畢老林 投資者日記

美麗的誤會

1月2日,周一。Happy New Year!送舊迎新,但願讀者諸君2017年平平安安,心想事成!

過年前重溫本報多篇評論,眼球被上周四「社評」吸引。該文針對的乃證監會容許把槓桿及反向(leveraged and inverse)投資產品掛鈎指數的合資格範圍擴闊至包括恒指和國指在內的本港指數,今年1月9日起接受發行商申請推出相關產品。

老畢對這類題材向來感興趣,難得本報以社評規格評論此事,焉能不多望兩眼?

發行商回報敞口

槓反產品在美國流行多時,實際於哪一年問世,得花點時間查證確認,但記憶中此類交易所掛牌、指數追蹤型產品,在金融海嘯後才大行其道,當中以美國ETF發行商Direxion取態最積極,只要提及槓反產品,投資者第一時間想到的往往就是Direxion。

衍生產品大都涉及槓桿,但在概念以至操作層面上,槓反產品與期權或輪證並不一樣。認購/認沽期權或輪證的買家,實際上是以相當於購入正股或其他資產一個分數(fraction)的成本,控制合約列明的股數或其他資產單位數目(比如每份合約控制100股),利用由此產生的槓桿效應(倍數〔multiple〕)放大投資回報,賺蝕皆然。

槓反產品買家所獲的單日回報雖也是掛鈎資產的一個倍數,但真正涉及槓桿的是發行商對資產回報的敞口(exposure)。這個敞口來自發行商必須緊貼推出產品時承諾的單日回報倍數,只要能滿足此一要求,槓反產品便屬貨真價實,發行商因而有必要在每天收市後清算基金資產,以維持與產品所聲稱槓桿倍數相符的敞口。

聽落有點複雜,但發行商如何維持相當於掛鈎資產兩倍甚至三倍的敞口,那是發行商需要處理的問題,槓反產品用家實無必要過於操心。

對投資者來說,買或不買槓反產品,着眼點應落在「單日」(daily)回報而非產品名稱中「槓桿」(leveraged)一詞。對此有誤解的股民,隨時以為恒指年均預期回報多少,長期持有槓桿兩倍的正向恒指產品,長遠回報便相等於恒指回報的雙倍,從而產生「美麗的誤會」。

槓反產品發行商已明確表示基金追求的乃掛鈎資產單日回報的某個倍數,只要在這方面達標,相關產品長遠能否為投資者提供兩倍、三倍於目標資產的回報,甚至在方向上能否做到與產品名稱相符(正向升市時受惠,反向跌市時受惠),發行商都沒有責任作出保證,散戶若對產品結構一知半解甚或完全誤解,很易輸得不明不白,投訴亦不會受理。

縮水效應正反皆然

社評採用的例子如下:假設恒指梅花間竹日升日跌、單日變動同為10%,投資者原先在兩倍槓桿恒指產品投入的100元,六個月後縮剩不足3元,半年虧損超過97%。

這個例子針對的乃與恒指同上同落的正向槓桿產品,其實反向產品亦有類似效應。證監會目前只容許負一倍的反向產品在港掛牌,即反向產品實際上並沒有槓桿,但假如反向產品亦能提供兩倍槓桿,恒指梅花間竹每日上落10%,六個月後情況與社評所舉例子相同。

假設恒指單日上升10%,兩倍槓桿反向產品的單日回報便是恒指的負2倍,意味此產品下跌20%,即100元變80元,單日蝕20元。

恒指翌日跌10%,兩倍槓桿反向產品單日升20%,但由於次日起步點為80元,該產品第二天單日只賺16元,即次日結束後價值為96元($80 + $16 = $96)。

換句話說,經兩天一升一跌,原先投入的100元「縮水」4元,負回報4%,與社評採用的恒指正向槓桿產品兩天變化一致;同一過程重複六個月,即恒指梅花間竹單日上落一成,兩倍正向或兩倍反向產品都會令最初投入的100元縮剩不足3元。

以上兩例無疑都有點誇張,放諸現實,恒指不可能機械性地日升日跌一成。然而,只要股市不是長時間行單邊,反反覆覆有起有落,此二例體現出來的基數效應、daily compounding連同發行商為追貼回報敞口而出現的恒常槓桿作用,基金價值經時間發酵,「縮水」無可避免。

槓反產品據說在日本、南韓和台灣大受歡迎,那是否反映當地投資者賭性特別重,喜歡像買大細般押注指數單日升跌,藉買入槓反產品博取較指數高的單日回報?

輸贏不會「矇查查」

老畢手頭沒有資料,瞎猜無益,惟答案若是肯定的話,那便說明日韓台股民十分清楚槓反產品的結構和特性,不會把只宜炒即日鮮的衍生工具當作普通ETF來「揸」。

投資與賭博本就界線模糊,只要知道自己在做什麼,不論輸贏都不會「矇查查」,那便足夠。最弊係人炒你又炒,連基本狀況也搞不清,100蚊輸剩3蚊都唔知發生乜嘢事。

 

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