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2016年12月30日

郝承林 價值物語

債務主導後市 泡沫不會爆破

歷史上所有的金融危機,全皆由債務而起。資產泡沫建成的堡壘,不論外表有多麼瑰麗堂皇,其根本也不過是站立在債務浮沙之上。1997年的亞洲金融風暴如是,2007年的美國次按風暴亦如是。金融海嘯後,連年的低息環境製造新的泡沫。美國進入加息周期,泡沫會否爆破,此才是2017年的投資主軸。

眾人皆說本地樓市是泡沫。樓價固然升至半天高,但在政府一眾辣招及金管局收緊按揭下,炒家已經絕跡。1997年時的「住一間炒兩間」不復存在,且不少物業也已供滿。

供樓佔收入比例上升,當然不是佳兆,但威力卻遠不及高負債樓價下跌引起的負資產那麼大;是故樓市最多只會有調整,很難出現如1997時的跌五成甚至七成境況。美國一眾企業的資產債表,已較2007年時改善許多,監管機構不允許金融企業再次過度槓桿,科網企業更是現金充裕得紛紛回購;債務問題亦不見於美企。

真正讓人擔心的是,一眾內地舊經濟股份。內地債務比對GDP比率,已從2006年時約150%,大幅升至現在約250%(還未包括盤根錯節、難以估算的地下錢莊和影子銀行)。值得一提的是,中央政府的債務比對GDP比率,過去10年只從約32%,升至約45%,可見大部分新增債務,全皆於企業、私人和地方政府。

內地舊經濟股有隱憂

內地樓市亦推行和香港類似的辣招,是故樓宇按揭的槓桿比率亦非太高。新經濟股份自有強勁現金流。相反,過去數年,縱使沒有需求,但卻積極舉債、催谷「增長」的舊經濟股份,才是風險所在。

低息環境下,高負債不是問題;高息環境下,低負債也不是問題(本地地產股早已減債,並做好防風措施)。但負債甚高下,利率反覆上升卻可以是大問題(內房的負債普遍不輕)。

最簡單的說法是,加息周期下,輕負債、且現金流強勁的企業,當然較負債高、且常有現金流出的企業優勝。

那麼為何最近數個月,卻是舊經濟股份跑贏新經濟股份?股份有賢愚,估值卻也有高低。愈來愈多人投資新經濟,相信科網企業將改變世界,相關股份的估值便愈高,和舊經濟股份的差距便愈來愈大。

科網股是較好,但也不可能估值升至無限高。所以每次看到眾人唱好,都不是上佳的買入時刻,相反股價表現平平、眾人皆忘記,而追逐舊經濟股份之際,才是較好的入市時機。你喜歡高價,還是低價買入?當然是低價!所以耐得住寂寞,從來都是賺錢的代價。

估值差距會不收窄嗎?不會的。因為明年利率反覆上升,將不斷提醒投資者,高負債企業的融資成本正在增加。

那麼會出現重大金融危機嗎?也不似。風暴總是在人們歡娛、忘記風險時才出現。現在氣氛已頗低迷,舊經濟股份估值已頗低,加上中央政府負債比率不高,必要時仍可救急。是故只會慢慢調整,泡沫更似慢慢洩氣,而不會爆破,股災更似乎不會出現。

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 (編者按:郝承林最新著作《致富新世代2 – 科網君臨天下》現已發售)

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