2016年9月15日
環球金融市場近期對貨幣政策的質疑逐漸升溫,並形成全球主要央行寬鬆政策將逐步退出及流動性緊縮的預期,令金融市場如股票、債券、外滙等出現波動。
從美國聯儲局、日本、歐羅區及中國等主要央行的資產負債表來看,在絕對資產規模方面,目前除了聯儲局資產負債表基本保持平穩外,後三者資產規模仍然處於絕對正增長過程中,貨幣擴張持續。除了歐羅區外,其餘3個區域貨幣當局的資產增速都是向下,貨幣擴張速度放緩。隨着基數走高,提高增速將更困難,疊加全球金融市場對貨幣政策效果的反思,未來全球主要央行資產擴張增長放緩或屬中長期,央行及政府須更注重運用其他政策工具。
央行資產增長放緩
在G20峰會後,歐洲央行由9月利率會議再次維持利率水平和寬鬆規模推高了這種緊縮預期,疊加人民銀行微調公開市場操作工具等因素,全球金融市場對流動性拐點和寬鬆周期的討論甚囂塵上。不過,從主要央行的資產負債表來看,目前主要央行的資產規模主要仍是正增長。聯儲局自醞釀退出QE後,自2014年以來資產規模基本變化不大;歐央行則相反,邊際存款負利率及2015年QE啟動以來,力度明顯加大。日本央行的QE也在持續,目前每年買債約110萬億至120萬億日圓。值得注意的是,從資產總規模來看,人民銀行資產規模連續縮減,2016年降準頻率降低,資產規模才會重啟升勢。
僅從全球央行資產絕對規模來看,全球流動性走勢似乎毋須過分憂慮;不過,從相對增速來看,卻可能相對利空,因中國和美國的資產增速都已經降低到零附近,甚至負值;日央行及歐央行都在20%以上,但日本的增速已明顯下降,只有歐央行增速相對保持升勢。這可能也形成了歐央行9月議息會議維持寬鬆規模後,市場緊縮預期明顯升高的部分原因。
9月是主要央行議息會議較集中的時間,在歐央行之後,還有日本、美國等利率決議結果待揭曉,雖然金融市場早已預料到「超級9月」波動,但若流動性較長時間形成收縮趨勢,波動將非短期的事。
長債孳息率穩步向上
早前集體QE造成的全球低或負利率、低波動、低增長局面可能出現變化,極低利率和波動率可能修正。據路透報道,日央行正研究讓國債孳息率曲線變陡的幾個選項,因趨平的孳息率曲線有諸如銀行利潤受損等附帶成本,央行正尋求降低中短期利率,同時推高超長期孳息率,使其脫離過低水平。
全球主要國家的長期國債自8月以來均出現孳息率調整,美國10年期國債從1.36%低位升至1.7%,日本10年期國債從-0.3%升至-0.01%,德國10年國債從-0.18%升至0.037%,中國10年期國債近期也在調整。
值得注意的是,除了反思貨幣政策,G20峰會明確強調了財政政策的作用,歐央行會議期間也討論了歐羅區預算的問題,若歐羅區財政部成立,將為進入集體反思的貨幣同盟這一架構,提供新的平衡力量。
從貨幣理論來看,如果貨幣當局資產擴張速度下降,貨幣投放速度減慢,可能伴隨的是價格降低,即通縮及經濟增長的降速,這可能暗示低增長也將變為長期性。
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