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2016年6月29日

鄂志寰、卓亮 神州內外

Risk off!脫歐重構環球金融市場新格局

英國脫歐公投是一個關於國家治理權力調整的政治選擇,但國際社會重點關注的是其對經濟和金融領域的影響,無論對英國還是歐盟而言,從金融市場角度來看,公投脫歐的結果是一場沒有贏者的博弈。

公投後的金融市場反應有3個明顯的特點:一是外滙市場波動程度顯著上升,主要貨幣的交易量大幅度上升,價差明顯拉大,市場風險積聚,導致部分交易出現困難;二是主要金融市場出現流動性抽緊的危機局面,主要經濟體央行及時應對,英倫銀行向市場注入2500億英鎊的流動性,美國聯儲局亦通過貨幣互換機制向金融市場提供流動性;三是歐洲貨幣及股市普遍暴跌,銀行股更錄得史上最大兩日累計跌幅。

債滙股金人仔逐個捉

英國脫歐公投觸發全球金融市場震盪,對主要資產價格表現影響深遠。預計在未來一段時間內,全球股市、滙市難免持續波動,主權債及黃金則有望繼續受追捧。

1)債:美國加息周期告終

聯儲局利率調整一直舉步維艱,決策者對加息一事始終只說不做。美國經濟增長動力放緩,本來拖得愈久,加息理據愈脆弱。英國公投後,全球主權債息急跌,美國10年期國庫券孳息更曾跌穿1.5%。孳息曲線不斷趨於扁平,是債市對未來經濟表現發出的警號。

聯儲局下一步動作的關注點不再是何時加息,而是會否減息。避險情緒高漲,全球債息只會反覆走低。超低利率環境不見盡頭,實體經濟根基卻始終脆弱,「日本化」現象恐怕蔓延至多數發達經濟體。

2)滙:波動愈演愈烈

眾多金融市場中,滙市通常相對穩定。無論是商品,不動產、股票,抑或債券,幾乎所有資產的短期變化都受市場流動性影響,飄忽不定。外滙市場交易標的正是貨幣本身,資金池的龐大程度非其他市場能相提並論。全球日均外滙交易額數十倍於股市與期貨市場交易總量,正因為滙市是最大、流動性最充裕的市場,波動往往較低。

然而,受主要央行愈趨激進的貨幣政策影響,滙市波動近年不斷加劇。脫歐派勝出後,英鎊首當其衝,應聲暴跌至31年低位,傳統避險貨幣日圓則一枝獨秀。年初至今,英鎊兌日圓貶值超過23%。全球增長乏力,結構性改革屢屢受阻,貨幣政策只會不斷被催谷至極限,勢必導致滙市大幅震盪。英鎊短期內是風眼,但由於事件已嚴重影響到歐盟整體穩定,相信歐羅貶值壓力難免逐漸升溫。

3)股:歐洲股市最受傷

主張維持現狀的決策者不遺餘力鼓吹英國脫歐會帶來災難後果。然而,英國經濟表現一直遠勝歐盟成員國平均值,縱使短期內難免受打擊,陣痛過後亦有能力反彈。公投結果出爐當天,英國富時100指數收市跌3.2%,是歐洲表現最好的主要市場。德國、法國、意大利、西班牙股市跌幅分別多達6.8%、8%、12.5%、12.4%,全部創下有紀錄以來最大單日跌幅。從年初至6月27日,英股僅微跌4.1%,歐洲STOXX600指數跌幅則達到15.6%,榮辱互見。

英國公投結束,但歐盟的麻煩恐怕才剛剛開始。歐盟成員國國民對歐盟的不滿近年不斷升溫,英國公投順利進行,立下成功先例。隨着疑歐情緒不斷蔓延,假若成員國陸續舉行公投,無疑是歐盟最擔心的噩夢。

4)金:再當終極資金避難所

美國加息預期落空,負利率現象不斷蔓延,是支持黃金長期上升的重要利好因素,英國公投則是貴金屬短期飆升的誘因。年初至今,黃金升值高達近四分之一。隨着避險情緒不斷升溫,黃金需求有望維持強勁,終止過去3年跌勢,展開新一輪升浪。

5)人民幣:利差或支持滙率走穩

脫歐後,歐羅兌美元累計貶值約2.8%,英鎊兌美元跌幅高達10.5%,日圓作為避險工具是唯一一隻對美元滙率升值的貨幣。由於美元兌歐羅升值,美滙指數上升,加劇人民幣滙率貶值的壓力,但是,脫歐前後一周內,人民幣的隱含波動年率只有6.3%,大大低於英鎊的32.9%,日圓的17.1%和歐羅的15.7%。全球金融市場具有很強的前瞻性和彈性,預計在英國、歐盟及主要經濟體相關機構等採取恰當的應變措施後,金融市場將從應對黑天鵝的危機形態逐漸回歸基本面。

在回歸理性的過程中,全球貨幣政策保持大範圍寬鬆局面,負利率環境持續,可能會使人民幣作為高息貨幣的代表引起全球資本關注,如果在今年10月人民幣正式納入SDR前後其滙率可以保持穩定,利差因素可能吸引更多央行和主權基金配置人民幣資產,從而對人民幣滙率產生較強的支持作用。

作者鄂志寰為中銀香港首席經濟學家;卓亮為中銀香港高級經濟研究員

 

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