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2016年5月11日

筆銘 筆聞集

如果滙豐收購渣打

滙豐早前公布了第一季業績,主要數據基本上跟筆者預期相若。滙豐的收入按年下跌4%,但成本則只下降1%,令營運盈利略跌。該季的貸款損失撥備上升至12億美元,為貸款總額的36點子,算是合理。

市場憂跌入價值陷阱

筆者預測滙豐今年的每股盈利約為5港元,亦即是現時市盈率約為10倍。另外,滙豐在石油及鐵礦方面的貸款不高,資產負債表仍然穩健,核心一級資本比率為11.9%,並在出售巴西業務後又會再上升。管理層指他們要求旗下的公司將50至70%的盈利上傳至控股公司,亦即是股息理應不會少於2.5港元,這相當於5厘股息。筆者認為這已經是相當不俗。

滙豐的業績本身平平無奇,但觸動市場神經的是他們現正考慮回購股份,因為目前的市賬率僅為0.7倍,回購便能令每股賬面值上升。不過,管理層還要衡量亞洲業務的資本需求有多大,看看監管條例會不會有什麼變動。換句話說,回購未必會是一時三刻之事。問題是,除了削減成本外,投資者暫時看不到滙豐能怎樣提升股本回報,因為利率回升的速度較大家先前預期慢。大家都明白滙豐是一間穩健的銀行,股息又高,但卻深怕滙豐在沒有什麼催化劑的情況下會變成價值陷阱。此時,筆者則反問自己一個問題:如果我是滙豐的行政總裁,我又會怎樣做?

如果我是滙豐的行政總裁(當然這是假設而已), 我便會以股換股向渣打提出全面收購。翻看滙豐的歷史,它在過去的發展是建基於幾項大型收購之上。渣打目前的市賬率僅為0.53倍,就算以三成溢價進行收購亦依然低於0.7倍市賬率,因此滙豐以0.7倍市賬率發行新股進行收購並不會溝淡每股賬面值。

成本協同效應回報高

以現時滙豐及渣打的市值計算,以三成溢價提出收購,便即是滙豐要多發行四分之一的新股,這尚算可以接受。某程度上,滙豐及渣打這些國際銀行並不一定在每個國家的業務都具規模。如果業務不具規模,股本回報亦高不到哪裏。如果收購成功,滙豐在亞洲、中非、香港及英國的市佔率便會躍升,兩間銀行單單在成本方面的協同效應就已經肯定是每年數以億計。這尚未計及競爭減少及加強貸款定價權等因素。

渣打在公布第一季業績後股價大升,但筆者反而認為業績沒有什麼特別。他們在上一季撇賬相當狠,此季盈利回升又何足為奇?假設渣打在轉型後能恢復至2011至2015年的平均收入,每股盈利便會升至8至9港元,亦即是屆時股價能倍翻。從渣打股東的角度而言,渣打的新策略是能為集團帶來起色,但過程必然需時,而且執行起來亦有一定風險。如果滙豐此刻以三成溢價進行收購,免去投資者慢慢坐之苦,這便對雙方都有利。當然,此項收購必須有淡馬錫的祝福,因為它持有渣打近18%的股份,在此事中有一定的話語權。

筆者由於持有滙豐及渣打兩間銀行的股份,上述分析當然有利益衝突之嫌,讀者可再自行衡量。

 

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