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2016年4月12日

徐永 財經路向

供給側管理未完成 難言消「脹」

中國公布3月居民消費價格指數(CPI)同比上漲2.3%低於市場預期後,近期瀰漫金融市場的滯脹,特別是「脹」的爭議稍冷卻,並令諸如貨幣政策寬鬆空間打開成為共識。不過從這輪內地經濟較為明顯的成本推動滯脹特徵來看,促使滯脹形成的有融資、稅收、人力資本等多方面的根本原因,在對其進行供給側管理尚未完成的情況下,難言「脹」的壓力消退。

同時,成本支撐的「通脹」難降壓力,與去產能背景下的「通縮」風險交織,使得內地經濟的貨幣政策管理難度加大。事實上,全球金融危機以來,貨幣政策寬鬆已先行發揮了諸多積極作用。然而在經濟下行期間,實體經濟回報率下降,在金融市場形成的資產收益率下降,與前期貨幣政策寬鬆形成的流動性相融,金融體系較易形成高槓桿和跨部門套利特徵,以彌補收益率下降帶來的資產負債管理壓力,集聚系統性金融風險隱患。

經濟降速期間,進行逆周期宏觀審慎調控,促進經濟增長以及金融市場風險管理都將非常重要,前者需要央行運用多種貨幣政策調控工具,並和財政等政策配合;後者除了貨幣政策工具外,交叉性、跨區域風險則需要部際監管協調。

另外,以目前2.3%的CPI,存款利率1.5%的絕對水平,基準利率缺乏下降空間,融資成本下降也就會較為緩慢,從而繼續從成本角度制約CPI的下降空間,中國經濟滯脹風險難言快速消退。

融資需求萎靡仍在持續,從社融餘額增速和M2增速的差額走勢來看,社融餘額同比增速仍在下降,並低於貸款和M2增速,價格現象說到底是貨幣現象,CPI雖然難降,但融資需求若持續萎縮,CPI也缺乏長期大幅上漲的動力。

不過,供給側改革會給經濟帶來陣痛,金融市場當前除了繼續期待貨幣和財政政策,還需要適應的是政策邊際空間均收窄的情況下的資產配置,而從當前的實際情況來看,市場選擇的是加槓桿和監管套利。

監管機構也在提前應對,無論是央行的MPA管理,還是證監會的風險控制指標管理,在給市場逆周期調節空間的同時,系統性風險管理水平也在提升,這可能會使得市場面臨一波槓桿調整的壓力。在總體槓桿率110%的情況下,全國性商業銀行的槓桿率最低為102%左右,而城商行、券商、理財產品的槓桿率都相對較高,面臨的去槓桿壓力也最大。

 

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