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2016年3月15日

畢老林 投資者日記

市場認同德拉吉多於質疑

3月14日,周一。歐洲央行行長德拉吉一聲「減息到此為止」,市場一度劇烈波動,歐股上周四低收後雖連續兩天回升,但歐羅兌美元滙價仍徘徊於1.11以上偏強水平,對歐洲央行「放水」反應未如想像強烈。

德拉吉出招翌日,歐洲央行要員四出「補鑊」,副行長更罕有地在央行官網發表聲明,強調減息雖有極限,但不應抹殺央行採取其他行動刺激經濟的能力。

糾纏不清浪費時間

不管「超級馬里奧」言出無心抑或別有用心,話既出口,「補鑊」反顯此地無銀;更何況,央行在公開聲明中直認減息終有極限,跟德拉吉發言並無根本矛盾,繼續圍繞那句話糾纏不清,徒然浪費時間。

老畢倒認為,德拉吉一面把銀行在央行存放超額儲備的利率從負0.3厘降至負0.4厘,一面推出新的定向長期再融資操作(TLTRO),「貼錢」鼓勵銀行向消費者和企業放貸,瞻前顧後賞罰兼備,較日本央行「好人都醫壞」的負利率政策高出不止一皮。

猶記得,日本央行1月底宣布實施負利率,日圓滙價短暫回落後急劇反彈,日股升勢亦如曇花一現,非但迅速打回原形,日經指數更在央行宣布相關政策兩周後跌穿萬五點關口。市場所以有此反應,主要由於央行並未充分考慮金融機構的處境,銀行股對負利率政策的消極反應,大大出乎決策者意料之外。

反觀歐洲,超額儲備存款利率負上加負,對銀行而言是「罰」;推出新一輪長期再融資操作,藉低至與存款利率看齊(負0.4厘)的息口鼓勵放貸,對銀行來說卻是「賞」。德拉吉在記者會上的發言雖令市場無所適從,惟投資者對連串措施作出消化後,歐股連續兩天急彈,而帶動大市回升的,正正就是銀行股。

打開門做生意

歐日金融板塊對央行措施的反應,足以證明一點:與內銀重視國家政策甚於股東利益不同,歐美金融機構是打開門做生意的,決策者想得再美,若無法提供足以讓銀行配合措施運作的誘因,諸如負利率一類不尋常政策,往往未見其利先見其害,極易引發意想不到的後果。

從丹麥、瑞士、瑞典到今天的日本央行,當局的如意算盤是透過銀行體系把超額儲備負利率「轉嫁」給金融機構客戶。然而,從這些國家落實負利率後的諸般情況判斷,銀行一方面「錫」住儲蓄戶,深恐他們因不願蝕息而撤走存款;另一方面為免息差過度受壓,對調低貸款利率大有保留。

須知道,上述算盤能否打響,取決於負利率轉嫁過程是否順利,銀行既有那麼多顧慮,等於金融機構這個「中介傳導體」無法打通,利用負利率激活信貸刺激消費云云,迄今仍是決策者的一廂情願。

掏空刺激措施?

簡而言之,要銀行心甘情願增加借貸,以負利率把資金趕出央行並不足夠,必須確保銀行邊際利潤不會因迎合決策而受到遏抑,方能收事半功倍之效。理論上,銀行把來自歐洲央行的貸款轉借給企業或消費者,即使要「貼錢」,只要支付給客戶的利息低於央行向銀行提供的「補貼」,銀行仍然有利可圖,何樂而不為?

當然,不是所有銀行向歐洲央行伸手,都能享受負0.4厘的貸款利率,實際資金成本得看個別銀行能否滿足央行設定的具體條件,但無論如何,定向長期再融資操作為資本狀況普遍欠佳的歐洲銀行提供了增加借貸的誘因,不失為對症下藥的高招。

從德拉吉上周四發言後市場初步反應觀之,不少投資者似乎向他投以不信任票,擔心歐洲央行已掏空刺激經濟措施,再談不上什麼「竭盡所能」。然而,老畢看法剛好相反:與日本央行行長黑田東彥推出負利率政策時的進退失據相比,德拉吉對銀行處境顯然考慮得更周詳更全面。

歐股連升兩天後並未回頭,市場上認同「超級馬里奧」的人,看來較質疑其能力之輩多。

 

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