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2016年3月3日

財經路向

負利率刺激通脹適得其反

極度活躍的央行對通脹預期「脫韁」發出警告,而給通脹預期解開韁繩的,很可能恰恰就是他們自己。

受過去20個月的油價崩跌影響,從歐洲到日本,總體通脹率目前徘徊在零附近,甚至還在下滑;有分析師預計,歐羅區2016年總體通脹率將低於零,而且也不再認為跌至負值只是某月的偶發現象。由於擔心低通脹可能影響消費者和企業行為,使他們推遲消費、等着將來商品減價,各央行在竭力引導通脹預期,希望使通脹回到2%左右的目標水平。那麼,他們唯一的辦法似乎就是竭盡全力放鬆貨幣政策,讓所有人相信他們最終會成功實現通脹目標。

歐洲央行以及日本、瑞士、瑞典和丹麥央行都把利率降至負值,並堅稱將在必要情況下繼續減息。拿歐洲央行來說,外界廣泛預計,該行下周將把目前負0.3%的存款利率再下調至少10個基點。

打擊銀行盈利能力 更添疑慮

但如果說決策者這麼做就是為了刺激未來通脹預期,可以說這個辦法並未奏效,而且愈來愈多人擔心,負利率實際上還會適得其反。

由於負利率削弱銀行獲利──進而損及他們的財務狀況和放貸意願──甚至還會鼓勵囤積實物現金以規避存款利息,金融市場至少已對負利率及其帶來的意外後果感到不安。

「通往地獄之路,皆由諸多善意所鋪成。」Pictet財富管理公司資產配置部門主管Christophe Donay說:「日本及歐洲央行推行負利率的結果適得其反,打擊銀行盈利能力,進而重燃通縮隱憂。」

這可能也造成更多的人為扭曲,增添未來的不確定性、降低能見度,且令政策意外出招的疑慮升溫。有可能會出現這種情況,隨着利率及債券孳息率進入負值,它們也開始壓低通脹預期指標,到頭來當局所推出的政策很可能只是白忙一場。

部分問題在於各國央行如何解讀不精準的通脹預期資料,以及在名義孳息率陷入負值的環境下,他們平常對政府債券市場的監控是否仍然充足。

所謂的損益平衡通脹率,是透過比較名義債券與通脹保值債券(TIPS)孳息率之差,以推斷市場對未來通脹的看法。歐洲央行先前頗為青睞的這種計算方式,藉由「5年、5年遠期」損益平衡通脹率,推算2020及2025年間的平均通脹率;但這卻引發外界對歐洲央行的信心危機,擔心未來10年無法促使通脹重返目標區位。

自歐洲央行去年12月進一步下調已經是負值的存款利率以來,該通脹指標已下降了約45個基點,本周曾一度降至1.36%。雖然油價在低位反彈,而且有關歐洲央行可能進一步下調存款利率,並推出更多刺激措施的預期升溫,但該指標並沒有出現任何逆轉跡象。

「市場的確在考驗歐洲央行能否在未來某個階段推升通脹的能力。」Pioneer Investments的資深投資組合經理Semin Soher認為,壓低歐羅的困難,以及有關歐洲央行實施刺激的力度不夠的看法或許是部分原因。

全球債券基金太平洋投資管理公司(PIMCO)投資長Scott Mather認為,在名義現金孳息率已跌向零或已跌至負值,且通脹的組成部分以及剩餘實際收益均被拉低的情況下,與通脹掛鈎的債市可能會遭到扭曲,「他們或許願意相信,(措施)將僅僅拉低實質部分,不會影響到通脹部分,但實際情況並不是這樣」。他說,在實際孳息率為負之下,投資者願意借出資金的時間有多久也有其極限。「在不斷壓低名義孳息率的情況下,你也在壓低通脹預期的組成部分。」

他表示,國債孳息率內含所有的組成部分下滑, 可能令過度機械式的央行招致通脹預期不斷下滑的結果。

「如果實體經濟的參與者缺乏債市可以參考,那麼他們的通脹預期很可能不會下滑」,Mather說:「但他們不時會得到債市價格變化的提醒,因為央行本身就非常相信這一套。」

儘管對歐羅區家庭通脹的預期並沒有一個共同指標,但其他的調查確實顯示,統計結果大致與市場上的資料吻合──美國小升,而英國小跌。

「過去5年,現行通脹率一直是通脹保值國債損益平衡的最佳預估指標。」滙豐通脹交易的全球主管Dariush Mirfendereski表示,「這似乎有些奇怪,因為這算是往回看,不具有前瞻性,但這與市場心理息息相關,因為當已實現的通脹率偏高的時候,通脹產品需求也最為旺盛。這就是歐洲央行很可能直接視而不見、反而等着用政策來滲透至實質物價的原因之一。」

 

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