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2016年1月29日

戴兆 公司透視

三生收購利好逢低吸

三生製藥(01530)去年6月上市,集資淨額50.67億元,當時計劃動用其中45%作選擇性收購, 而潛在收購較預期為多,已修訂收購比例至55%,這是循例的修訂,實際用於收購比例已近70%,相信部分資金並非來自上市所得。

三生於上市後,隨即向Apexigen購入抗腫瘤壞死因子單克隆抗體技術,在中國以外的全球權利,於中國的權利早於2006年購入。於購得全球技術權利後,可參與全球市場,總值高達350億美元,收購價並無披露。

去年7月,以5.28億元人民幣收購浙江萬晟全部權益,其產品為慢性腎病患者常用的抗糖尿病及降血壓藥,亦有獲批准腫瘤產品及皮膚科藥,使三生由專門的重組人血小板生成素擴散至其他產品。

擁多種專業藥品

於11月,收購上海翃熵股權70%,代價10.53億元人民幣,上海翃熵持有蘭生國健股權57.75%,其主要資產為上海中信國健藥業股權41.69%,隨後向三家公司購入中信國健4.99%,連同早已持有的6.96%,共間接持有中信國健53.64%。

今年1月通過上海聯合產權交易所標投若干權益,包括蘭生國健股權38.5%及中信國健0.73%,總代價10.33億元人民幣。經此收購,三生已直接間接持有蘭生國健96.25%,亦控制中信國健54.37%,實際持有股權約36%,去年11月起連串收購,最終目標是中信國健股權,代價近人民幣24億元。

中信國健專業於單克隆抗體藥品,三生過去亦有合作,現時成為三生旗下成員,即時使三生的產品組合新增兩項,是中信國健生產的益賽普及健尼哌,前者用於治療類風濕性關節炎、鼠疫銀屑病及僵直性脊椎炎,於2013年按銷售額計佔61%主導市場份額。後者用於治療實體器官移植後急性細胞排斥反應。

中信國健2013年銷售收入7.4億元人民幣,毛利率94.3%,稅後經常性純利2.98億元。2014年銷售收入7.8億元,增長5.4%,毛利率93%,純利2.13億元,跌28.6%,未有解釋原因。去年上半年銷售收入4億元,毛利率93.2%,純利為8900萬元,資產淨值21.39億元,業績減退,收購價是昂貴,但現時抗體生產線5條,年產8000升,正在試運行年產30000升的6條新抗體生產線,希望未來產量大增。

提升成本競爭力

收購不能單看業績,還要考慮其協同效應,一如7月收購的萬晟股權,除拓展產品外,三生的生產可以停止外包生產安排及若干授權安排,即萬晟可對三生提供,此舉可提升產品的成本競爭力。

中信國健的專長是單克隆抗體藥品,三生亦將收購一系列已提出新藥申請的單克隆抗體在研產品,中信國健可為三生提供製造平台,該平台可配合三生位於瀋陽、深圳及杭州的平台,令三生開發、製造及營銷其治療領域內多種藥品。

此外,於完成收購後,三生將可整合現有腫瘤產品銷售團隊與三生的風濕病藥銷售團隊,以營銷兩者的產品,亦可將中信國健的研發團隊與三生的研發平台融合,加強單克隆抗體產品的研發能力,此等協同效益潛力不容忽視,因而收購不能單以P⁄E及P⁄B衡量,三生早與中信國健有戰略性合作之議,應對中信國健有深入了解。

三生2015年上半年表面業績增長25%,但期內涉及上市開支,對三生及中信國健管理層授出認股權開支,已作出提示,若不包括上述開支,其正常純利應增40%,至2.98億元人民幣。

藉購併拓展業務

下半年展望,業績應不低於上半年,至少7月收購萬晟股權,兩年中的現金及存款43億元,上市集資的50.67億元,只兌換其中15億元為人民幣,估計其餘仍存港元,上半年兌換收入是1492萬元人民幣, 預期下半年更多。另外,2014年底收購兩間公司,年初在整合工作,預計下半年進賬增加。儘管如此,相信其P⁄E仍是較高水平。

完成收購後的三生,其藥品包括腎科、腫瘤科、 皮膚科及風濕科等,現時主打產品為腫瘤科的特比澳以及腎科的益比奧。兩者佔銷售比例近80%,前者為全球唯一商業化的重組人血小板生成素產品,核心產品銷售佳,收購可帶來相當發展。去年高位10.68元, 最低為7.1元,上市價9.1元,今年高位11.16元,近期市跌,仍可企於上市價以上,壓力不大,應與收購發展有關,上周五突有6000萬股大手成交,較市價折讓4.2%,其後轉軟,反映好淡爭持,可逢低收集看好中長線。

 

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