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2015年10月28日

John Mauldin 前沿思考

積金失據 退休夢碎

退休是所有打工仔的夢想,即使閣下的夢想是繼續從事喜歡的工作,亦得擁有財政自由,才能為興趣而非金錢幹活。不過,大多數人恐怕無法如願。參考數據,已儲夠錢退休、毋須因為工資消失而節衣縮食者少之又少,實在令人沮喪。若要靠社會福利或逆按揭的收入維生,退休生活豈會精采。

過去兩周,筆者先在〈醫改利弊難斷 強身健體上算〉一文討論可負擔醫療服務,上周再在〈抗老科技 回春可期〉文章探討延年益壽的種種可能性,可謂本文的引子,若老年時貧病交迫,退休生活就不吸引
了。本文將看看美國退休基金如何逐步邁向危機,不少自以為退休生活已有保障的人士將因此面對壓力。具體而言,美國退休基金現時嚴重資金不足,未來20年或須額外增資10萬億美元。以下部分內容甚具爭議,但站在筆者的角度,那只是面對現實而已。

伊州財困 派彩莫問

4個月前,筆者在〈美退休金隱患 希臘理應借鑑〉一文中,談到伊利諾伊州沒完沒了的公共退休金危機,並認為情況無望改善,形勢不容樂觀,結果不幸言中。在開支先後緩急問題上,伊州州長與州議會繼續互不相讓,始於7月1日的財政年度仍舊未有預算,評級機構惠譽(Fitch Ratings)上周則降低該州的信貸評級,總之就亂作一團。

由於預算陷入僵局,伊州正面對嚴重現金流不足危機。中了伊州彩票頭獎嗎?別開心得太早,當地官員上周三表示,在預算問題解決前,中獎超過600美元的幸運兒暫不獲派彩,中獎600美元或以下者才可領取獎金。待領彩金已超過2.88億美元,幸運兒暫時只得一張借據,更不會收到利息。

伊利諾伊州的情況確實糟糕,但大家可不要幸災樂禍,皆因美國不少州份及城市的財政狀況,不見得比伊州穩健很多。事實上,政治僵局迫使伊州做了一件其他州份都應該試試的事情:2014年5月以來,伊利諾伊州未曾發過新債,試問有多少個州份可以企及?很可惜,伊州的佳話恐怕到此為止,當局11月暫緩向公共退休基金供款5.6億美元,12月到期的供款亦可能要減少甚至延遲。

伊利諾伊州及其他許多州份、地方政府所以泥足深陷,只怪政客向公務員大開空頭支票,導致退休承諾無法兌現的種種因素亦影響所有人:愈來愈多人退休、投資回報遜於預期、醫療成本節節上升、其他政府開支亦告失控。

話雖如此,最棘手的問題仍要數退休金。多年來,州及地方政府以豐厚的退休福利作為招徠,打工仔自然欣然接受,他們當中沒有幾個人會質疑當局兌現承諾的能力,畢竟,對方是政府啊。

州政府有很大權力,但不包括無中生有印銀紙,
那是華府的專利。如今到了埋單找數的時候,州政府很明顯無法兌現承諾。另一方面,退休公務員應該明白,向空心老倌要錢是白費心機。的而且確,法庭表明伊州政府須履行退休金承諾,但法庭沒本事生財,極其量只能迫使當局改變開支優次。假如退休金神聖不可侵犯,其他公共服務就不會得到撥款,若不加稅,其他重要服務就要停止,對伊州居民而言絕非好事。情況持續惡化,居民就會陸續搬走。

豪宅滯銷 居民遷走

服務欠佳再加上高稅率,民眾遲早會忍無可忍,搬到別的州份居住。大遷徙可能已開始,《克萊恩芝加哥商業周刊》(Crain's Chicago Business)有以下報道:

伯爾嶺(Burr Ridge)的豪宅買家有100個理由高興,但對於賣家而言,這個數字卻令人沮喪。這個位於芝加哥西南部的市郊住宅區現有100家叫價100萬美元或以上的獨立屋放售,比伯爾嶺過去6個月同類房屋的成交量(14家)高出6倍有多。根據本刊分析,伯爾嶺100萬美元以上豪宅供過於求,問題比芝加哥任何一個市郊住宅區都嚴重。

伯爾嶺居民何故賣屋無從稽考,但他們可能是較精明的一群,希望早着先機。試想想,鑑於伊利諾伊州所面對的公共財政問題,閣下還會想搬到該州,買家豪宅嗎?筆者就肯定不會。如此一來,潛在買家數目難免大減,樓價亦會隨之下跌。這不是說伊利諾伊州將會步底特律後塵,但有關可能性也不能排除。

美國各地愈來愈多縣城將面對類似芝加哥的問題,無論到哪處置業,務必查明所屬州份及城鎮政府的財政狀況。

政客愚昧無知非唯一問題,不僅伊利諾伊州,包括你我在內為退休而儲蓄的所有人都作出相當不切實際的假設。在零息政策及其他經濟扭曲現象影響下,長線而言爭取合理回報比任何時候都困難。

正所謂差之毫釐,謬之千里,退休基金經理一度以為,扣除通脹後20年或以上的平均回報可達8%。以此推算,當下投資100萬元,20年後可得回470萬美元。假如政府屆時的退休金負擔剛好是470萬美元,大可安枕無憂。假如20年內的平均回報跌至僅7%,結果如何?本利合計只有390萬美元,只及應付退休金額的83%。若平均回報跌至6%,就只能應付68%的退休金責任;回報降至5%,只可負擔57%退休金;回報跌至4%,資金比例降至47%。

無論退休金如何龐大,道理也一樣,每個百分點的回報率都影響深遠,稍為偏離回報目標,後果可以非常嚴重。

可別忘記,回報以扣除通脹後的實質金額為準。通脹現時並非問題,但閣下敢打賭通脹未來20年會一直受控嗎?你可能猜對,亦可能猜錯,因此儲蓄目標應定得更高,退休收入豈能拿來作賭注。

回報假設 不切實際

退休金管理公司對此當然一清二楚,全美州級退休金管理者協會(National Association of State Retirement Administrators,簡稱NASRA)掌握一些會員活動的數據,甚具參考價值。該協會編制的《公共基金調查報告》(Public Fund Survey)追蹤美國公共退休金制度,涵蓋1260萬現職員工及820萬退休人士及受益者。根據協會的最新數據,在截至2013年財政年度,成員共有2.86萬億美元資產,相當於各州及市政府退休資產的86%,可見數據雖然有點過時,但卻非常全面。

在2013年財政年度,公共退休金制度平均資金水平為71.8%;NASRA 2001年開始進行有關調查時,供款水平仍相當健康,達100.8%,此後卻徐徐下跌。

上述趨勢實非好事,問題出在哪裏,以下是NASRA的解說:

【圖1】列舉1990年至今的總體精算融資水平,1990年至2000年參考標準普爾(Standard & Poor's)數據,2001年起的數字則來自本調查,足以顯示投資回報對退休金計劃融資水平的影響何其之大:在上世紀九十年代,投資市場表現相對強勁;隨之而來的兩段時期,即2000年至2002年及2008年至2009年,大市卻大幅下挫。其他影響退休金計劃融資水平的因素還有供款水平、退休收入水平改變、精算假設改變及員工薪金增長率。

截至目前為止,州及地方退休金制度僅能支付72%左右的退休金責任,這意味當局須額外填補1萬億美元或以上。當然,個別州份融資水平達百分百,但亦有一些州份的融資水平只有一半。對捉襟見肘的地方政府而言,騰出這麼多資金談何容易,實在沒理由相信情況有望改善,個別州份的問題恐怕更趨嚴峻。

再看看回報前景的假設,根據上述公共基金調查報告,中位數計劃假設年均投資回報7.9%,平均通脹率為3.0%;資產配置平均為50.7%股票、23.2%固定收入、7.2%房地產及15.1%另類資產,其餘的則為現金及「其他」。

筆者按個人認為合理的回報預期計一計,發現無論如何組合,扣除通脹後的實質回報都無法達致退休計劃所需的5%,這意味71.8%的融資比例太過樂觀,實際水平相信更低。低到哪個程度?20年後自有分曉。

假如閣下是私人企業員工,以為自己的退休計劃較優勝、好過由事事出於政治動機的官僚來管,恐怕亦要改觀。

假如閣下是一小撮仍享有定額給付制退休金(defined benefit pension,即長俸)的幸運兒,該退休金平均而言恐怕跟政府計劃沒有兩樣。精算數據商Milliman編制的「Milliman 100退休金融資指數」(Milliman 100 Pension Funding Index),追蹤全球100大企業定額給付制退休金,正好與公共計劃互相比較。根據Milliman的數據,截至2015年9月,百大計劃的融資比例為81.7%,資金缺口合共3120億美元,相比起2015年初其實已有改善,【圖2】為2010年至今的月度數據。

虛線分別代表Milliman樂觀及悲觀的預測,基本預測的回報率為7.3%,筆者認為太高,理由容後再談;樂觀預測的回報率達11.3%,成真的機會極低;悲觀預測的回報率為3.3%,恐怕還未夠悲觀。

總之,筆者奉勸大家,無論在私營還是公營機構任職,假如還未制訂後着,現在就要行動了。

退休金管理委員會委員一般由政治任命,此外還有不同退休金團體的代表。為了確保基金回報預測不至脫離現實(加入委員會幾個月後,一般都會明白管理任務如何艱巨),他們會聘請外部顧問代勞,這種退休金顧問合約利潤可觀之餘競爭亦很大,同時也充滿政治性。

之所以具政治性,皆因退休金未來回報的假設直接影響州及市政府的預算。一般而言,州政府必須按定期定額原則(dollar-cost average)供款,以確保退休基金具備十足十支付能力,假如各類投資的未來回報預期下降,政府不同機關當下就要增加供款。

退休金平均融資比例為71.8%,但背後假設的回報很高,較實際的水平應該怎樣?不妨參考專家估算。投資管理公司GMO每年都會編制「7年實質回報預測」,【圖3】為去年底公布的預測。

留意美股預料錄得負回報,美國退休金的投資組合非常側重美股,即使加上發展中國家股票,回報仍是負數。筆者不信有退休金顧問公司會建議客戶大幅提高新興市場股票比重。接着再看看債券。

據GMO預測,以大部分退休基金採納的均衡投資組合而論,債券未來7年回報也是負數。果真如此,州及地方供款須顯著增加才能填補回報落差。

投資研究公司Macro Research Board(MRB)早前發展出一套針對美元、歐羅及英鎊計價的全面投資組合預測,考慮通脹及環球經濟增長後對股票、債券、外滙及商品的回報作出詳細預測。MRB的預測方法非常精細嚴謹,研究結果極具份量。

根據MRB的10年預測,美國一般退休基金的回報介乎平衡及進取型投資組合之間,即實質正回報3.6%左右,遠低於大部分基金現時預測的近6%,比不少退休基金目前的預期數字低近兩個百分點。MRB的預測意味,上述退休金現時的融資水平只及所需金額(即20年後足以應付退休金付款)的68%。

缺錢多達10萬億美元

然而,退休金本已出現供款不足問題,當下資金只夠應付退休者約72%的付款責任;計入MRB的預測,基金現時的資金缺口其實超過五成。鑑於退休基金總資產現為2.86萬億美元左右,假設MRB的預測正確,則退休基金現時缺錢2萬億美元左右。鑑於退休基金預測,未來回報將達4倍,意味日後的資金缺口達10萬億美元,將須透過稅收填補。

除此之外,還要加上政府社會保障及其他福利涉及的開支。令問題更加複雜的是,正如筆者上兩周在本欄指出,現時加入退休大軍的普通長者,大有可能比精算師所預測多活10年。參考不同的估計,美國福利開支日後將增至80萬億美元,歐洲的情況同樣不堪;事實上,不少歐洲國家的情況比美國更糟糕。

對市民大眾而言,上述問題不容易解決。筆者相信,愈來愈多長者到了退休年齡,將迫不得已繼續工作。另一方面,大家策劃財務大計時,必須以比原先估計長得多的壽命為基礎。再者,除非閣下的財務管理公司懂得魔法,否則就要認真考慮將來的回報有多少,可提取多少款項而不致坐食山崩。不少財務策劃師建議每年提取5%資金,在現時低收益的環境下,相關模型完全不切實際。

無論退休生活如何,確保日後有足夠金錢維生非常重要。大家當然可寄望政府最終會想出辦法,為閣下提供退休金之餘又充分履行供款責任。不過,希望終究不是對策,大家在假設退休金日後回報及價值時,必須勇於面對現實。

 

作者為著名投資分析專家,其前沿思考(Thoughts from the Frontline)是目前全球發布範圍最廣的投資通訊,擁有過百萬讀者。

John Mauldin擁有極強洞察能力、擅長解構複雜的金融現象,每周對華爾街、全球金融市場和經濟歷史提出精闢見解,極具參考價值。

《信報》為大中華區唯一刊載John Mauldin投資通訊的中文媒體,內容由《信報》翻譯。逢周三在《信報》及信報網站www.hkej.com刊出。

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