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2015年9月21日

畢老林 投資者日記

愈簡單愈管用

9月20日,周日。星期五相約老徐夜宵,一如既往,圍住個市起勢吹。徐兄乃滙海老兵,銅油埕裝銅油,三句唔埋兩句講滙。主要貨幣中,近期以英鎊最搶眼,月初兌美元仍徘徊1.52樓下,唔覺唔覺,上周五一度高見1.56,半月累升500點子。老兵上陣憑直覺,徐大俠就係唔信英鎊叻到有力殺上算六。滙價嘅嘢,上唔到就落,不趁高沽之,更待何時?

吹水時光最易過,回家後美國差不多已收市,道指跌得不成話唔在講,美滙指數也來個拗腰反彈,聯儲局不加息後走俏的歐羅、日圓、英鎊以至澳元加幣,全皆呈現「腳軟」跡象,一度看似守不住94水平的美滙指數,轉眼間又重回95以上。老徐年紀大心血少,今時今日講多過做,趁高沽鎊,看來又是慢半拍,下個禮拜嗰餐,睇怕都要AA。

患得患失無法突破

聯儲局議息前,新興市場其實已有不錯的反彈。美股8月24日「大插」以來,不僅大摩新興股市指數跑贏美股,就連新興債市,表現亦勝於美國垃圾(高息)債。耶倫把話說白,聯儲局不加息乃因買中國和新興市場怕,同時亦不想美元太強,阻礙通脹達標。議息揭盅後,大家都覺聯儲局比想像中更「鴿」,預期美國年內加不成息者愈來愈多,惟美股仍是不領情,以為雨過天青,第四季行情可看高一線,卻始終似是而非,投資者缺乏揸貨信心,一見反彈即減磅。如此患得患失,何來條件突破?

資金真的像某些人所說,從美股逐步重返新興市場嗎?怕只怕好友表錯情,觀乎長短債息上周四、五倒水般的跌勢,錢其實重新泊進周初炒加息炒過龍的債市。

近日提過,投資組合中加入美債,有定驚寧神兼防止「感性」壓倒「理性」之效。最新一期《經濟學人》Buttonwood專欄,以〈尋找救生艇〉(Looking for the lifeboats)為題,作出更全面的探討。《經人》數據較老畢齊全,債券以外還有其他資產,擇重點一談無妨。

該文引用基金管理公司AQR的統計,發現1972至2014年環球股市十個跌幅最大季度中,政府債券平均錄得4.8%正回報。

這個結果,跟老畢早前所說股債同時大跌機率低異曲同工,亦證明債券在股市有難時確能發揮對沖作用,於組合內放進這道「平安符」,足以令投資者輸少許多。

有趣的是,AQR的數據顯示,當債市落難時,股票對沖債券的功效卻沒有那麼明顯。在1972至2014年政府債券十個表現最差季度,環球股市只有六季上升;以回報計,股票期內平均上升3.5%,但那主要拜2009年第二季金融海嘯後大反彈所賜,論穩定性,股跌債升遠勝債跌股升。

大跌市資產表現

從【附圖】可見,AQR納入研究的資產,還包括商品期貨、黃金、企業債券、對沖基金,以及把不同揀股風格共冶一爐的五大策略綜合表現。

一望而知,企債和對沖基金在股市劇挫時無法提供正回報,當中聲稱牛熊皆可脫穎而出的對沖基金,平均跌幅雖較環球股票溫和,但AQR的回報統計並未扣除對沖基金交易成本和高昂收費。對沖基金在熊市中表現既不突出,經成本和費用調整後,投資者更大有可能「呻笨」。

單看資料,集價值(value)、利差(carry)、動力(momentum)、防守(defensive)和追勢(trend-following)五大揀股風格於一身的「綜合策略」,遇上股市大跌,平均回報勝於所有其他類別,但一則散戶難以照辦煮碗,二則對沖基金不早已採納了五大策略中某些部分了嗎,回報何以仍如此不濟?

無謂想得太複雜

以今天環境,商品期貨以至黃金,避險功能俱難跟往昔同日而語;所謂綜合策略,在「去蕪存菁」的回溯測試中也許能交出亮麗成績,惟未必經得起實戰考驗。真的大難臨頭,愈簡單往往愈管用,按個人願意付出「稅金」(見9月1日9月14日拙作),於組合內加入適量美國國債,既能減低波動又有助防止低位沽貨。諗到冇雷公咁遠,何苦來由?

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