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2015年4月1日

伊馬仕 智識選股

「神奇公式」豈是紙上談兵

本欄上周嘗試以著名基金經理——喬伊.葛林布雷(Joel Greenblatt)的「神奇公式(Magic Formula)」,套用於港股近1700多隻股份中進行回溯測試(Backtest),並發現「神奇公式」的回報相當驚人(過去10年回報高達32倍)。今天,筆者將向讀者一併介紹2015年度的篩選結果及操作流程。

前文提及,哥倫比亞大學商學院教授喬伊.葛林布雷在其著作《打敗大市的獲利公式》(The Little Book that Beats the Market)一書中,運用其「神奇公式」來建立投資組合,並大幅跑贏美股指數。

而「神奇公式」的核心指標有二,包括:

一、資本回報率(ROC)= EBIT ÷ (Net Working Capital + Net Fixed Assets)

二、盈利收益率(Earnings Yield)= EBIT ÷ Enterprise Value

從上述兩大指標可見,「神奇公式」內並無「神奇」(Magical)的算術作為篩選股份的公式;然而,在過去大量的學術研究亦發現,「價值型」的投資(value investing)策略,如買入低市盈率(P⁄E)的股份可以跑贏市場的平均水平。

篩選廉價股 尋高回報公司

具體而言,「神奇公式」的篩選方式,目的仍然是找出「廉價股」(cheap stocks),但同時取得高回報率的「好公司」(good companies)。再透過一些輕微的會計調整,從而利用以上比率(financial ratio)以更準確的方式作出跨企業的比較。

事實上,投資分析部嘗試利用「神奇公式」,套用於港股中約1700多隻股份上,並以策略一(所有股票)及策略二(市值10億元或以上的股票),作回溯測試(Backtest)。在過去10年間(2005年4月1日至2015年3月31日)的測試發現,策略一及策略二的累積升幅(分別)居然高達3153%及219%,年度化回報分別為41.7%及12.3%(同期恒指累積升幅只有36.8%,年度化為3.2%)。

然而,投資分析部在過去的篩選的結果內發現,若從具體應用及操作上再作出修訂或改良,無論從回報(return)及風險(risk)都能夠得以進一步優化。須補充的是,由於2014 及2015年篩選出來的股份,首10間市值均高於10億元以上,故策略一和二的名單沒有差別。

從【表1】2014年第一輪篩選結果發現,半新股(上市日子少於2年)的數目比例相對不少,於2015年的第一輪篩選結果上亦見相同情況【表2】;而半新股的其中一個最大的風險是,其歷史股價供參考的時段較短(即走勢無跡可尋),而且其表現往往非常波動,個別入圍的股份,其按年最大跌幅(Maximum Drawdown)更高達90.0%。

事實上,由於不少半新股在上市前的業績都有可能被人為地刻意「灌水」,令上市公司能夠以較高估值出售股份(上市);而「充滿水分」的收入和盈利令半新股的財務數據出現偏好的情況,令相關股份容易出現於篩選結果之內;惟不少半新股「優異」的業績容易忽然走樣,結果往往造成股價大幅的波動。

有見於此,我們將進行第二輪篩選,並重所有篩選股份中剔除上市年期少於兩年的股份。

從【表3】第二輪篩選結果可見,股份出現按年的最大跌幅出現明顯的收窄;其次是,2014年第二輪篩選結果的按年回報大幅提高至25.1%,較同年第一輪篩選結果的按年回報19.5%高出5.7個百分點。而2015年第二輪篩選結果則見【表4】。

投資理財要善用止蝕

然而,在現實的投資世界裏,都沒有「必勝」的篩選方法;事實上,投資理財要立於不敗之地,就必須善用止蝕。對於《信報》讀者而言,曹Sir(曹仁超)的投資名言「止蝕不止賺」必定不會陌生。任何投資,只要損失10%至15%,就必須止蝕。

若把「止蝕」的邏輯應用於「神奇公式」的實際操作下又會如何呢?根據歷年的按年最大跌幅(Maximum Drawdown)統計,我們先把執行「止蝕」的百分比定於20%。從【表1】執行止蝕一欄可見,於2014年第一篩選結果的按年回報可提高2個百分點,至22.2%;而從【表3】止蝕一欄可見,在2014年第二篩選結果的按年回報亦提高了2個百分點,至27.1%;足見執行「止蝕」的確有助提高投資組合的回報。

總結而言,由於本年度篩選結果中的首10家企業,市值均高於10億港元,因此策略一及策略二的股份名單沒有差別。此外,觀乎近年篩選結果內出現多家上市年期不足兩年的公司(即半新股),而這類股份的投資風險較大;同時,我們透過刪除半新股及加入止蝕後,從歷年的結果來看,回報與風險均有所改善,【表4】為2015年加入了優化後的篩選名單,希望有助讀者在投資時能達致穩中求勝。

最後,金融市場的短期波動幾乎是不可預測的;而根據「神奇公式」作者對投資者的建議,要利用「神奇公式」達到預期的投資結果,投資者最少要重複整個投資流程3年或以上。

當然,誰也不能保證,到這時候投資者一定會看到預期的效果,但多年的成功投資經驗和金融常識使我們相信,「神奇公式」確是一個長期投資的聰明辦法。

信報投資分析部

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