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2015年3月25日

孔睿思 宏觀灼見

歐羅區危中有機 股價大折讓無理

歐羅區繼續面對正負勢力因素夾擊。正面方面,短期經濟指標表現回升、歐洲央行終於正式展開量寬貨幣政策(QE),而歐洲當局也再次為希臘問題暫時「止痛」,避免因為希臘脫離歐羅區而觸發震盪。不過,另一方面,大量問題仍然懸而未決,包括經濟增長的結構性障礙、危險的低通脹水平,以及民粹主義在該區經歷低增長及緊縮開支的5年艱苦期後,逐漸獲得大眾支持。

樂觀取態推升股債

儘管挑戰重重,但投資者在過去3個月的半樂觀態度推升了歐洲股票及債券的表現,同時推低部分的歐洲主權債券孳息至歷史性低水平。投資者的風險胃納增加,無論是因為央行實施QE,還是純粹意識到實際情況其實沒有想像般壞,但投資者目前已願意將「疑點利益」歸於歐洲。

雖然歐洲面對的長期問題仍揮之不去,但我們認為歐洲股票現時確是存在機會。投資者似乎對歐洲央行抱有不少信心,就如在2012年至2014年對美國聯儲局一樣。此外,歐洲股票估值現時仍較廉宜,至少相對於美股而言。以不同的度量評估,包括經周期性調整的市盈率,歐洲股票的估值現時較美股有顯著折讓。雖然在增長較慢、通脹低迷,以及與希臘及俄羅斯相關的地緣政治風險揮之不去的情況下,歐洲股票存在折讓分屬合理,但目前的折讓可能被過分高估。現時歐洲股票相對美股折讓45%,幅度雖然未及歐洲危機高峰期時的水平,但仍比約35%的長期平均值為大。

在歐洲股票中,周期性增長類股的機會看來最佳,包括汽車、耐用品和非必須消費品公司等行業,相信最能受惠於該區經濟加快增長及歐羅貶值等因素。另一類具潛力的是歐洲銀行類股,但投資者也面對顯著風險。近期歐洲信貸增長仍然呆滯,而不少金融機構也須強化其資本基礎。然而,就如較廣泛的經濟活動一樣,歐洲銀行業正呈現改善跡象,資產估值亦相宜;從信貸違約掉期價格大幅回落可見,歐洲銀行目前的狀況已非數年前般脆弱。

我們預期歐羅兌美元將持續貶值。鑑於歐洲大型企業有一半收入來自歐羅區以外市場,歐洲股票亦有望因出口增長而受惠。不過,對於以美元計價的投資者而言,歐羅弱勢意味着有需要考慮對沖歐洲股票的投資。

相對上,歐洲固定收益資產的投資機會則較少。由於現時有四分一的歐洲主權債券孳息已下跌至負值,因此除了歐洲高收益債券等少數類別外,投資機會並不多,尤其當歐羅貶值進一步蠶食早已極低的收益時。

注意美經濟放慢風險

不過,以上觀點亦附有短期及長期風險。短期來說,希臘的風險乃眾所周知,但美國也是其中之一。儘管美國經濟增長仍然可望超越其他已發展市場,但一旦出乎意料地放緩,便有可能拖累歐洲企業的盈利表現。長期而言,在人口結構因素持續惡化的部分導因下,若大部分歐洲政府要對抗經濟不景氣,便必須更進取地推行結構性改革。

作者(Russ Koesterich)為貝萊德董事總經理,兼貝萊德及iShares安碩全球首席投資策略師。他擁有超過20年投資研究經驗,並曾任貝萊德全球投資策略主管及美國市場投資部高級基金經理。他隔周三為《信報》/信網撰文,分享投資心得。

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