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2017年6月5日

任志剛 任總觀點──金融文化系列之二

回歸基本

金融就其目的而言,其實是一種頗為簡單的活動。在任何經濟體,總有些人持有剩餘資金,例如打工仔每月收入在應付生活所需後會剩下一些儲蓄;另一方面,有些人為進行本身的業務或活動須籌集資金,例如漁農、製造、進出口、服務行業、地產開發、個人消費和置業等。因此,如果有一些安排能夠把這些剩餘資金,從原本持有者手上轉移到有需要者手上,對經濟的運作無疑大有裨益。這些安排的統稱就是資金融通,簡稱金融。正因金融對於經濟如此重要,亦關乎重大的大眾利益,因此必須確保涉及資金融通的安排有效和有秩序,以及貫徹「金融服務經濟」的目的。

金融的大眾利益

然而,諷刺的是,金融領域上的大眾利益普遍地並未受到世界各地眾多的金融體系持份者重視,既無經常論證,甚至在相關法例和政策宣言上也沒有獲得明文界定,這實在令人遺憾;而我將在「金融文化」系列往後的文章,討論這種全球性集體漠視的原因。不過在2003年,當我仍擔任公職時(編按:時任香港金融管理局總裁),在討論關於香港的金融管治議題過程中,成功引起各方關注金融的大眾利益,並發表金融政策文件,表明了確保資金融通的穩定(stability)、健全(integrity)、多元化(diversity)和高效率(efficiency)等宗旨的重要性。

金融穩定的重要性毋庸置疑,因為資金供應若有任何阻滯,便可能為透過融資來支持經濟活動的各行各業帶來重大影響。所以信譽良好、有還款能力的人,不應該突然被斷絕資金的供應。

金融體系健全能有效維持金融服務使用者的信心,對存款者和投資者特別重要,因為他們要確信在需要時能夠取回自己的資金。資金融通還需要有多元化的渠道,為金融服務使用者提供符合他們喜好的正常渠道。同時,當成本效益和運作暢順等因素出現變化時,能夠提供另類的資金融通選擇。

此外,一個高效率的金融體系,能夠為持有額外資金者帶來更高回報,以及降低融資者的資金成本;簡而言之,就是令資金融通的中介成本更低。

市場為本的模式

為達致有效的資金融通,包括資金的獲取、分配和使用,一般認為以市場為本的金融體系較為理想。在市場為本的模式下,資金的定價是按集資者的信貸質素和資金供應者的風險胃納而定,被視為比其他金融模式,例如由政府官員主導分配,更有效率。不過,當人性涉及金錢時,往往會出現貪婪甚至狡詐等不軌行為,因此在市場為本的金融制度中,往往需要一個清晰的安排,為金融服務使用者提供一定程度的保障,特別是保護那些沒有能力保障自己的人。因此,即使沒有明文規定,任何地方的金融監管當局都有更廣泛及不可推卸的責任,須致力保護和推廣金融的大眾利益。

可惜的是,各地金融監管當局的法定權力和責任,都未能全面和明確地提供基礎以保障金融領域上的大眾利益。大家較專注要保護存款者和投資者,直至近年接二連三發生金融危機,才令進一步加強金融穩定變得格外重要。但在維持金融穩定的政策制定和運作層面之間該如何分工,以及怎樣最有效地履行這些責任,仍然存在一些疑問。或許,這反映各地政府希望盡量把事情交由市場解決,背後理念是相信市場可為資金融通找到最佳答案。不過,他們亦應該實事求是地接受市場有可能失效,導致大眾利益受損,需要有關當局作出預防和修正措施。這情況或許也反映政治現實,因為任何地方的金融業界對於當地的金融政策制訂和管治,都有着強大政治影響力,即所謂金融霸權。

無論如何,不管有否在法例中明確界定,大家對金融市場須規管,以及金融機構須監管皆有共識。至於如何安排,則有不同的制度模式,近年日益流行的是把操守規管(conduct regulation)和審慎監管(prudential supervision)分開實施。然而,與金融體系密不可分和負責貨幣系統的中央銀行該有何種程度的參與和責任,卻仍然不怎麼清晰。

風險胃納和風險狀況

持有剩餘資金的人通常希望確保這些資金安全,以備不時之需,同時又想憑這些資金賺取可觀回報。正如投資顧問所言,人們在處理手上額外資金之前,首先須要了解自己的情況,然後制訂策略,務求在風險、回報和流動性這三方面取得適當平衡。此外,對於個別投資機會,通常都會強調預期回報愈高,其不能收回部分甚或全部資金的風險也就愈高。這些都不難理解,而持有額外資金者的風險胃納亦各有不同。有些人不願承擔風險,只想確保其資金在任何情況下都絕對安全;另一些人希望賺取豐厚回報,不介意押上部分甚至全部資金,即使有機會全軍覆沒。

另一方面,須要償還資金的人有能力高下之分, 正如營商者賺取利潤,以及向投資者派發股息的能力亦有着強弱之別。換言之,集資者的風險狀況各有不同。當中有信貸質素優秀者,例如審慎處理財政政策和貨幣事務的政府;但私人市場也有一些從事高風險生意的企業,向投資者承諾會在一段時間後提供數以倍計回報。還有一些上市公司,雖然股價因業務狀況和前景經常波動,但償還債務則沒有大問題。

資金持有者的風險胃納和資金需求者的風險狀況,總是出現錯配。持有剩餘資金者,通常不能客觀地審視那些需要資金者的還款能力。至於另一種錯配,在於資金供求雙方的流動性,即持有資金者釋放資金的時機和期限,往往跟需要資金者的需求並不匹配。

除此之外,還有更多其他不同的錯配,所以我們需要一個市場為本的金融體系,讓金融專家和中介人能夠為資金供求雙方作出配對安排,這種活動一般被稱為金融中介(financial intermediation),當中會涉及風險轉型(transformation)、轉移(transfer)和轉讓(transaction)。

本文為譯文,英文版將於周一中午後在EJ Insight網站(www.ejinsight.com)及中文大學全球經濟及金融研究所網站(http://www.igef.cuhk.edu.hk/index.php/en/viewpoints-on-financial-culture)刊登。

(編者按:任志剛著作《居安思危》現已發售)

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