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2015年12月2日

社評

德拉吉擅捉心理 玩QE技高一籌

地球是圓的,正當美國聯儲局蓄勢在本月加息收水之際,歐洲央行卻不斷吹風準備擴大量化寛鬆(QE)規模,並會把目前已處於負值的央行存款利率進一步下調,變相向囤積現金的銀行加重罰息。無論是鼓吹放水的時機或預期力度,都顯示出歐央行行長德拉吉(圖)政治手腕了得,尤其擅於捕捉市場心理。

透過QE印銀紙刺激經濟增長和製造通脹,在金融海嘯後成為潮流甚至救市獨步丹方,由於歐央行今年才開始QE,往後應還可以多推幾輪。不過,至今只有率先QE的美國修成正果;日本緊隨其後加碼量寬,經濟未見明顯起色;歐洲想照辦煮碗以圖復興,看來不易。因為金錢並非萬能,QE亦非每個國家都合用。話雖如此,在德拉吉精挑時機下,不論QE是否立竿見影,加碼後經濟有改善仍是甚有保證的結果。

由於歐央行事先張揚,市場早已預計加碼QE及進一步減息乃勢在必行,十二月開會議息時誰夠膽讓投資者失望?否則,股滙債市必定有強烈反應(哪管歐央行多印銀紙只屬錦上添花,難如美國QE般產生強大的刺激力)。

聯儲局先後推出三輪QE,放水量龐大,但最終成敗關鍵不在於錢多錢少,而是美國經濟結構比較有彈性,自我調節能力較強,工商企業慣於在逆境時手起刀落裁員,銀行等金融機構狠心撇賬,以求盡快完成調整,重新出發。相對而言,QE印鈔更像是一個鋪墊,把利率壓低,方便企業發債借平錢,催谷起股市則為股價減壓,助企業渡難關。

歐央行在今年三月啟動QE,每月買債六百億歐羅直至明年九月,與美國的各輪QE不遑多讓,經濟卻無大反應,問題出在經濟不平衡,結構調整掣肘太多。歐羅區表面上是一個整體,成員國的狀況和DNA其實相差很遠,深陷債務危機的歐豬國家亟需提升企業效率、調整工資結構、改革政府財政等,才能重拾競爭力。可是受共用單一貨幣歐羅制約,歐羅區內滙率固定,貨幣政策難以推動成員國之間的結構調整,銀行也不熱中把錢借出去,QE只有利於龍頭大國。

日本的情況差不多,大幅擴大量寬以來,經濟表現反反覆覆,製造通脹的效果欠奉,遲遲未達標,歸根究柢是「安倍三支箭」的第三箭(結構改革)軟弱無力。所以同樣是QE,為何只有美國真的復甦過來,日本無起色,歐洲也成效不彰,關隘不在於印銀紙,而是經濟結構本身。

如果以國內生產總值(GDP)除以貨幣供應(M2)來衡量貨幣流轉速度,美英歐日四個主要經濟體都放緩,惟美國的貨幣流轉速度仍屬最快,英國次之,歐羅區排第三,日本包尾兼大落後。貨幣流轉速度慢,一定程度上反映資金需求不活躍,企業沒誘因增加投資,個人欠意欲增加消費,對央行印銀紙無大反應。QE最實際的作用就是炒高資產價格,讓投資市場樂極忘形。

不過,對歐羅區不用看得太悲觀,在未推出QE之前,整體經濟已在改善中,今年以來綜合採購經理指數(PMI)處於擴張水平,經濟也保持增長,當然速度偏慢,但至少沒有停滯或收縮,難怪市場質疑歐央行是否有必要這麼快便加碼。

至於「過低的通脹」這個QE頭號敵人,亦非真的那麼兇猛,隨着國際油價徘徊在現水平,踏入明年就會以今年的低油價作為比較基數,料屆時變幅有限,物價下跌壓力大為紓緩,通縮風險自可消減。

綜觀歐央行加碼QE是一場必勝的遊戲,不論有沒有效果,歐羅區經濟和通脹都正在漸入佳境,行長德拉吉徇眾要求再放水,讓市場更加自我感覺良好,玩政治和捉心理的手段高明,甚至比管理貨幣政策更精準。回看歐洲債務危機高峰期,當時初上任的德拉吉一句「不惜一切捍衞歐羅完整」,口舌便給已成功恢復市場信心,不費央行分毫即把危機化解,今次趁着經濟勢頭不弱繼續印銀紙,令人錯覺QE確見成效,同時谷起資產價格,投資者亦會高興,德拉吉締造出這個多贏結局,堪記一功。

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