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2019年3月22日

社評 社評

美減息言之尚早 儲局輸人不輸陣

美國聯儲局一如所料於本周的政策會議上「放鴿」,最新利率點陣圖(dot plot)顯示決策者預期今年全年都不會加息,意味聯邦基金利率直至二○一九年底,將維持於二點二五厘至二點五厘區間之內;而現在到二○二一年的三年內,估計只須再調高利率一次,完全符合議息聲明中強調局方在加息上「保持耐性」的描述。

聯儲局同時宣布,將於今年五月起放慢縮減資產負債表的步伐,預計九月底可為整個縮表行動畫上句號。市場對聯儲局敲定結束縮表早有預期,而具體時間落實,雖令美股周三跌幅一度顯著收窄,抵消了美國總統特朗普揚言將維持對中國進口貨加徵關稅一段長時間的衝擊,但尾段沽壓重現。

聯儲局官員在去年十二月的會議上仍預期二○一九年將加息兩次,短短三個月後變成全年按兵不動,政策立場軟化之快令人「嘆為觀止」。然而,歐洲央行於本月初議息後決定九月重啟定向長期再融資操作(TLTRO),向銀行提供低息長期貸款,還表明今年內不會加息;國務院總理李克強更以「割自己的肉」來形容中國政府大規模減稅降費的措施,足證環球經濟形勢確實嚴峻。因此聯儲局極速「轉軚」,不見得就像部分陰謀論者所說般純因狂人總統針對加息縮表三日一小罵、五日一大罵;更具決定性的顯然是,全球經濟放緩勢頭日趨明顯,美國難以獨善其身,大多數決策官員皆認為靜觀其變勝於繼續實施偏緊的貨幣政策。

聯儲局議息後發表最新經濟展望,把今年美國GDP增長預測從之前估計的百分之二點三下調至百分之二點一,明年預測則從百分之二微降至百分之一點九。觀乎這個溫和的修訂幅度及主席鮑威爾於記者會上句句不離美國就業市場保持穩健,決策者對經濟前景審慎有餘卻絕不悲觀。這裏有兩點值得注意:

一、利率期貨市場對聯儲局年底減息的預期近日明顯升溫,而美國國債兩年、三年及五年期孳息率更全線呈現倒掛,反映出市場對美國經濟的看法遠不如聯儲局正面。決策者原可選擇把今年加息次數由預期兩次改為一次,這既符合審慎而不悲觀的經濟評估,還可為決策者保留一點靈活性。聯儲局最終選擇直接向市場發出全年利率不變的訊息,可見鮑威爾汲取了去年底美股急轉直下的「教訓」後,深切體會到不能滿足市場期望有何後果。從這個角度着眼,點陣圖顯示二○二○或二○二一年仍有上調利率一次的空間,基本上力求輸人不輸陣而已,美國加息周期極可能已隨着這次政策會議而落幕。

二、眼前的問題是,美國、中國和歐洲都在經濟面對逆境下釋放出強烈政策轉向訊號,內地投資者固然對A股步入真牛市滿懷憧憬,美股亦懶理企業盈利預測不斷下調,蓄勢再試歷史高位。然而,在鐘擺的另一端,資金繼續源源流入債市,美國長債孳息持續回落之外,十年與兩年期息差進一步縮窄至不足十二個基點,一旦倒掛,經濟衰退恐不在遠。

根據一九九七、二○○○及二○○六年的經驗,聯儲局每次叫停加息後,短則數月長則十數月,接下來調整利率的行動都是減而非加;不幸的是,減息背後俱涉及金融體系或資產市場發生重大事故,諸如俄國債務危機拖垮對沖基金LTCM、科網泡沫爆破,以及次按風暴一發難收,最終掀起兇猛的金融海嘯。

聯儲局於短時間內「鷹」轉「鴿」,帶動美股及其他風險資產擺脫去年末季頹勢,年初以來反彈大都十分強勁,惟減息往往意味經濟出現大問題,央行不得不放鬆銀根救市,對市場信心反而不利。聯儲局這次做得最正確的,乃選擇靜觀其變,沒有鴿上加鴿向投資者暗示減息,在股債齊牛訊息混亂的此刻不必要地為市場添煩添亂。

 

 

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