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2016年3月23日

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企債倘爆煲 內銀危危乎

人民銀行行長周小川於「中國發展高層論壇2016年會」上承認,中國的整體槓桿率偏高,特別是企業債相對GDP的比重尤其明顯,容易產生宏觀風險;與本欄3月11日一文所見略同。這類高負債、業務走下坡的殭屍企業是中國經濟一大計時炸彈,今日將繼續探討中資企業四面楚歌的困局。

我們統計了上證指數1100多隻成分股的股本回報率(ROE)和應收賬款周轉天數(Days sales outstanding),以了解內地企業的營運狀況【圖】。自2002年起,上證指數成分股的股本回報率由2010年的16.09%開始持續走低,跌至去年的11.63%,顯示企業的回報率愈來愈差。

同時,反映資金周轉情況的企業應收賬款周轉率中位數,由2010年的41天拉長至去年的63天,可見內地企業資金回籠的時間愈來愈長,互相拖數情況日益嚴重,突顯「拖數」文化;加上盈利增長不前,揭示內地企業經營環境艱難。

從宏觀經濟角度分析,中國經濟由2010年的雙位數增長,放緩至2015年的6.9%,創四分一世紀以來最慢紀錄;剛公布的《政府工作報告》把今年經濟按年增長目標設於6.5%至7%區間,即中央接受經濟增速再放緩至6.5%,企業的股本回報率有可能進一步下滑。

至於中國的主要出口市場也未見樂觀。從歐日央行一再推出量寬措施刺激經濟得知,當地備受通縮陰影籠罩,內需尚未復元;新興市場則受商品價格大幅下挫拖累,自身經濟疲莫能興,更不要說大舉輸入中國商品。即使經濟一枝獨秀的美國,也難以填補歐日需求疲弱的缺口。可見中國產能過剩問題,難以單靠出口消化。

周小川建議,中國需要加快發展資本市場,包括股市融資、直接實業投資、風險投資和股票投資,冀可減少企業對借貸槓桿的依賴,同時降低債務相對GDP比重,緩解企業資不抵債的問題。

不過,根據國際清算銀行報告顯示,中國非金融機構的企業信貸相對GDP比率升勢未止,由2008年底的98.6%,經歷4萬億元人民幣振興經濟計劃後,飆升至2015年第三季的166%,不但打破中國紀錄,還超過美國2008年和日本1997年的歷史高位。因此,無論是透過股市融資、直接實業投資、風險投資和股票投資,前提是(一)要有成熟市場或渠道讓投資者參與;(二)要「有人落搭」,願意分擔龐大的債務風險。惟前者非一蹴而就,後者亦需時尋覓新投資者。

最近內地計劃推出「債換股」和降低銀行壞賬覆蓋率,似乎都是讓內銀硬食壞賬,甚至向舉貸的企業提供更多信貸作為「氧氣罩」,拖延爆煲時間。根據全球最大貿易信用保險公司裕利安宜(Euler Hermes)推算,今年中資企業破產數目將按年大增兩成。故此,目前中國正掀起一場企業債爆煲與建設融資渠道的速度競賽,且看供給側改革的推動,能否挽救厄運。一旦企業債爆煲,銀行體系亦不穩矣。

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