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2018年9月20日

呂梓毅 沿圖論勢

跌浪何時了 幅度有多深

9月初至今,恒生指數多次穿梭「技術熊」(從高位回落20%)水平。市場對港股是否已步入熊市迄今仍爭論不休或有不同見解,姑勿論熊市降臨與否,重點反而應着眼於港股後市何時見底步出這個大跌浪,以及還有多少下跌空間。

恒指於今年1月29日創下33484點歷史新高,若以此高位推算,跌穿26787點便可以確認出現「技術熊市」。

結果,恒指於9月7日失守26787點,隨後接近兩星期,便在這牛熊分界位置穿梭(過去5個交易日收市都能企於26787點之上)。

儘管如此,市場對港股是否確認進入熊市,爭論喋喋不休。然而,自2009年金融海嘯後,各國央行浪接浪推出量化寬鬆政策(QE;儘管聯儲局已開始退市),海量流動性流入不同資產,尤其是股票市場上,股市升跌已由資金流向主導(註:當然目前股市表現乏善足陳,還受到中美博弈的政治因素影響),早已擾亂股市牛熊周期的交替。換個角度看,牛熊市的界定,在現時股市周期變化失調環境下,只純屬概念上的稱號而已。再退一步看,目前逾2200隻港股中有75%以上股價已跌穿250天移動平均線或發出死亡交叉訊號,縱使恒指仍處於牛市,這又有什麼意義呢?

周期失調 牛熊難辨

不論目前港股是牛是熊,究竟恒指是次跌浪還有多少下跌空間?探底的走勢還要維持多久呢?儘管升市莫估頂,跌市莫估底,更何況今次跌市某程度上是受政治人為因素所左右,後市發展存在甚多不確定性;不過,對後市有個估算(打個底),令部署有個預算,總比見步行步、聽天由命好。

對港股後市發展,可從多方面進行,筆者先試從「真死亡交叉」角度推測後市見底位置及時間。

正如8月2日本欄分析,自1970年至今,恒指合共發出27次死亡交叉訊號(包括今年7月31日),即恒指50天線由上而下跌穿250天線。觀測之前26次訊號發出後的最大跌幅(即以死亡交叉當日收市價計隨後累計最大跌幅),可明顯地劃分成兩大組別,分別是跌幅達一成或以上和少於一成【圖1;只顯示1990年至今情況】,筆者定義前者為「真死亡交叉」,後者則為誤鳴訊號。

根據歷年恒指「真死亡交叉」時大市市寬和估值等指標的表現,可見是次屬於「真死亡交叉」的機會甚高(詳見8月2日本欄討論),預示後市進一步探底的可能性頗高(儘管短期將出現超賣反彈)。那麼,當發出「真死亡交叉」訊號,恒指最終跌到幾時?什麼位置才見底呢?

要估算是次下跌浪潛在回落幅度,假設今次屬「真死亡交叉」,意味恒指潛在下跌幅度最低限度會較發出死亡交叉訊號時水平低逾一成。按7月31日收市價28583點計算,恒指這調整浪將挫至25800點。截至昨日(19日),恒指曾低見26219點,較發出訊號時回落約8.3%,距離初步下挫最低目標不足500點,非常接近。

另外,若然以歷年「真死亡交叉」期間恒指最大跌幅中位數約25%推算,意味可能回落至約21600點【圖2】。不過,運用歷年中位數(或平均數)推算潛在跌幅也許未必準確,尤其目前港股估值並不昂貴。事實上,恒指7月31日發出死亡交叉訊號當天經周期調整市盈率(CAPE)只有約12倍,較歷年中位數達15.9倍實屬偏低。

估值偏低 可試22900

然而,估值便宜並不代表大市不會大幅下挫,按1984年6月、2002年7月和2015年8月的「真死亡交叉」往績,當時CAPE分別只有8倍、12.5倍和10.1倍而已。

話雖如此,根據歷年數據顯示,若然「真死亡交叉」出現時估值便宜,可見恒指潛在跌幅確將相對溫和;反之亦然【圖3】。

無論如何,按目前發出死亡交叉訊號時CAPE只有12倍推算,預計恒指潛在跌幅可達兩成,即約22900點(28583 x 80%)。

至於大市何時才(接近)見底呢?參考上世紀九十年代至2016年的7次「真死亡交叉」訊號,可見由發出訊號至恒指跌至周期低位,平均需時7個月左右;若參考2002年和2015年估值相對便宜的「真死亡交叉」訊號,運行至底部歷時亦分別須8.6個月和5.2個月,平均6.9個月【圖4】。

換言之,若以7月31日發出死亡交叉訊號起計,預期要待今年底至明年第一季才出現是次跌浪周期的低位。

明年首季 或見底部

我們亦可以參考長線市寬表現。自1996年有統計以來,恒指發出「真死亡交叉」訊號後,港股長線市寬(個股50天線高於250天線比率)往往會跌至15%或更低位置才見底(2000年和2002年除外,惟當時密集出現連綿跌市,且死亡交叉為時頗長)【圖5】;代表稍後長線市寬若失守15%水平(目前讀數23.3%)並且掉頭回升之時,便距離大市見底時間不遠。

總括而言,雖然目前港股正進入深度超賣反彈,惟恒指於7月31日發出死亡交叉訊號,按當時多項市場指標角度看,顯示這次屬於「真死亡交叉」機會甚高,意味反彈過後,港股續探底的機會存在。若參考歷年「真死亡交叉」期後最大跌幅和維持時間的中位數,以及考慮目前估值便宜等因素,預料恒指在是次潛在下跌空間(由7月31日28583點收市價計算)將介乎20%至25%;並且或於今年底至明年第一季末才有機會見周期底部。

當然,如前所述,目前港股跌勢很大程度受到中美貿易戰不斷升溫所造成,而這牽涉到政治人為因素。故此,後市發展還須密切留意事態發展;若然出現意料之外的更大危機,股市下挫時間和幅度則可能更深。

信報投資研究部

[email protected]

(英文版本由EJ Insight翻譯)

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